Використання процентної ставки k, що визначає вартість капіталу, у правій частині рівняння (11.9) означає, що кошти, які надходять у результаті реалізації проекту, реінвестуються заставкою, що дорівнює вартості капіталу.

Дисконтований період окупності (DPP) визначає період часу, необхідний для відшкодування інвестиційних витрат на основі дисконтованого грошового потоку, тобто мінімальний строк, при якому дисконтовані грошові надходження від реалізації проекту перевищать інвестовані в проект кошти:

Перевагою показника DPP є те, що він враховує вартість капіталу і характеризує момент, коли відшкодуються не тільки вкладені кошти, а й витрати на їх залучення. Значення показника DPP завжди перевищує значення PP. Проект, прийнятний за критерієм РР, може бути неприйнятним за критерієм DPP.

Індекс рентабельності (РІ) характеризує рівень чистих грошових надходжень на одиницю інвестованих у проект коштів і враховує часовий чинник. Чим вищий цей показник, тим вища віддача кожної інвестованої в проект грошової одиниці.

Індекс рентабельності визначають діленням приведеної вартості чистих грошових потоків на суму інвестованих у проект коштів:

Незважаючи на те що всі розглянуті вище методи мають певні переваги та недоліки, аналітики нерідко віддають перевагу критерію IRR, оскільки вважають більш обґрунтованими рішення, прийняті на основі аналізу відносних, а не абсолютних показників. До переваг критерію IRR належить також те, що в разі його використання не потрібно знати вартість капіталу. Навпаки, величина IRR дає змогу оцінити мінімальні витрати на фінансування, при яких реалізація проекту буде прибутковою. При відомій вартості фінансування застосування методу IRR також приносить відповідний результат, оскільки дає змогу оцінити "резерв прибутковості", тобто наскільки дохідність проекту перевищує витрати на фінансування.

Розглянуті вище методи використовують не тільки для оцінки проектів, які передбачають різні варіанти отримання доходу, а й для проектів, які забезпечують однаковий рівень прибутку або взагалі не впливають на прибуток підприємства. До таких проектів, зокрема, відносять капіталовкладення з однаковим результатом, але різними джерелами фінансування і різною структурою витрат (див. практикум). При оцінці таких проектів аналізують та порівнюють з іншими варіантами капіталовкладень витратну частину проекту та аналізують з урахування часового чинника, відплив грошових коштів і приведену вартість майбутніх витрат.

Використання різних методів оцінки капіталовкладень досить часто приводить до протилежних результатів. Інвестиційний проект, прийнятний за одним критерієм, може бути безприбутковим або й збитковим за іншим критерієм. Тому для отримання обґрунтованої і значною мірою достовірної оцінки якості інвестиційного проекту доцільно застосовувати сукупність наведених вище методів, доповнюючи їх іншими формалізованими та неформалізованими критеріями.

У цілому при плануванні та оцінці майбутніх капіталовкладень менеджери-практики спочатку застосовують якісні неформалізовані критерії, а висновки, отримані в результаті їх використання, підкріплюють кількісним аналізом на основі формалізованих критеріїв, висвітлених вище.

Порівняльний аналіз проектів

Досить часто перед фінансовим менеджером постає завдання не тільки оцінити ефективність конкретного інвестиційного проекту, а й порівняти його з іншими з метою вибору оптимального варіанта капіталовкладень. Якщо інвестиційні проекти оцінюють з огляду на один і той самий строк реалізації, для оцінки порівнянних за обсягом інвестиційних проектів застосовують абсолютні та відносні показники, для оцінки різних за обсягом — відносні показники. Складнішим є вибір більш прийнятного з проектів, які мають різний строк реалізації. У таких випадках використовують методи порівняльного аналізу, серед яких методи ланцюгового та нескінченного ланцюгового повтору, еквівалентного ануїтету тощо.

Метод ланцюгового повтору полягає у визначенні найменшого спільного кратного строків реалізації проектів, формуванні нових модифікованих проектів, які мають однаковий строк реалізації (рівний спільному кратному) та порівнянні основних показників ефективності отриманих проектів.

Наприклад, строк реалізації проекту А дорівнює т років, проекту В — п років. Знаходимо найменше спільне кратне. Нехай це буде mn. Тоді формуємо проект А1, який складається з п послідовно виконаних проектів А, і проект В., який складається з т послідовно виконаних проектів В. Розрахуємо NPV для цих проектів. Більш прийнятним з вихідних проектів є той, для якого NPV відповідного модифікованого проекту більша.

Метод нескінченного ланцюгового повтору доцільно використовувати у випадках, коли проекти, що порівнюються, дуже відрізняються за строками реалізації. У цьому разі із вихідних проектів А і В формують нові А8, В8, які полягають у нескінченному повторі відповідно проектів А та В.

МРУ таких проектів можна розрахувати як суму нескінченно спадної геометричної прогресії. Більш прийнятним буде той проект, для якого МРУ модифікованого проекту більша.

Метод еквівалентного ануїтету, які попередній, доцільно використовувати у випадках, коли строки реалізації проектів дуже відрізняються між собою, або найменше спільне кратне строків реалізації є великим числом. При проведенні аналізу за цим методом визначають чисту приведену вартість (МРУ) кожного проекту, знаходять строковий ануїтет, строк якого дорівнює строку "життя" проекту і ціна якого дорівнює чистій приведеній вартості проекту. Після цього обчислюють еквівалентні отриманим NPV ануїтетні внески. За цими внесками розраховують чисту приведену вартість нескінченних ануїтетів. Більш привабливим є проект, чиста приведена вартість якого більша.

Метод, що ґрунтується на побудові точки Фішера, використовують для порівняння альтернативних проектів. Точку Фішера (рис. 11.3), що визначає ставку дисконтування, при якій проекти мають однакові значення чистої приведеної вартості, визначають чисельними методами або побудовою графіків МРУ відповідних проектів

У процесі оцінки інвестиційних проектів нерідко додатково до інших показників визначають оптимальний

Рис. U.S. Порівняння двох альтернативних проектів з використанням точки Фішера

строк реалізації проекту, при якому максимізуються доходи інвесторів, а чиста приведена вартість є максимальною порівняно з іншими, розрахованими на основі інших строків реалізації. Ефект зростання чистої приведеної вартості в результаті дострокового завершення проекту може мати місце внаслідок дострокового та вигідного продажу обладнання, припинення проекту в результаті зменшення його прибутковості, зростання ставок оподаткування тощо. Визначення оптимального строку реалізації дає змогу вибрати той чи інший строк реалізації, поліпшити якісні характеристики проекту та збільшити економічний ефект від його реалізації.

Вплив окремих чинників на процес прийняття рішень щодо інвестування коштів

При плануванні капіталовкладень більшість показників виробничо-господарської діяльності підприємства визначаються на основі прогнозних даних щодо майбутніх цін на продукцію, сировину, матеріали, очікуваних рівнів інфляції, заробітної плати, цін на енергоносії тощо. Від того, наскільки правильними будуть прогнозні оцінки показників інвестиційного процесу, суттєво залежатиме якість прийнятих управлінських рішень. Достатній рівень кваліфікації фінансового аналітика та стабільне макроекономічне середовище є передумовою отримання досить точних прогнозів і, отже, об'єктивних оцінок ефективності майбутніх капіталовкладень. Значно важче правильно оцінити основні показники інвестиційного процесу в умовах значних рівнів невизначеності щодо майбутнього розвитку подій на ринку відповідної продукції, в галузі чи в економіці в цілому. Тому в процесі фінансового планування менеджери підприємства приділяють значну увагу виявленню та оцінці впливу окремих чинників на основні показники інвестиційного проекту.

До чинників, які мають визначальний вплив на показники інвестиційного процесу, насамперед належить інфляція — процес, який характеризується підвищенням загального рівня цін і зниженням купівельної спроможності грошей. При плануванні капіталовкладень в умовах інфляції потрібно враховувати зростання цін на сировину та матеріали, збільшення витрат на оплату праці, зростання процентних ставок по залученню коштів і передбачати відповідне збільшення цін на вироблену продукцію.

У тому разі, якщо інфляція здійснює однаковий вплив на всі показники інвестиційного процесу, її врахування не викликає змін у таких узагальнюючих показниках, як NPV, NTV чи DPP, що дає змогу використовувати для оцінки капіталовкладень вихідні залежності, які не враховують інфляцію.

Дійсно, якщо рівень інфляції за період дорівнює і, скоригований на інфляцію грошовий потік в ;-му періоді становитиме ЧГПІ1 + іу. Еквівалентна вартість капіталу, що компенсуватиме втрати від інфляції, визначатиметься коригуванням на множник (1 + j)1, а відповідна ставка дисконтування міститиме поправку на інфляцію. Підставляючи скориговані величини у формулу для визначення NPV, отримаємо

Випадок, коли інфляція однаково впливає на грошові потоки й вартість капіталу, має невелике практичне значення. Частіше залежність очікуваних доходів і витрат від рівнів інфляції значно складніша, оскільки інфляція може здійснювати різний вплив на вартість сировини, матеріалів, оплату праці, виручку від реалізації продукції тощо. Це призводить до того, що різні складові грошового потоку змінюються за різними закономірностями. При цьому вартість капіталу, як правило, залишається без змін, оскільки процентні ставки по фінансуванню враховують інфляційні очікування.

Складним та неоднозначним є вплив на результати оцінки капіталовкладень не тільки інфляції, а й системи оподаткування та підприємницьких ризиків. Зміни ставок податків та порядку їх сплати можуть суттєво змінити структуру та обсяг витрат, вплинути на чистий дохід і прибуток, внести значні корективи до порядку розрахунку чистих грошових потоків та вплинути на кінцевий результат. Так само суттєвим може бути вплив ризику на результати оцінки капіталовкладень.

Більш ризикові проекти, як і більш ризикові цінні папери, мають забезпечувати вищий рівень прибутку як премію за ризик. Ставки дисконтування, які використовуються для оцінки таких проектів, повинні містити відповідні премії за ризик.

Як правило, більш ризиковими вважають проекти, грошові потоки в яких наростають з часом, оскільки більш тривалий