економікою, за особливим винятком Угорщини, на початковій стадії реформ проходив один і той же шлях, спочатку різко знецінюючись, а потім реально збільшуючись. Такий шлях зовсім недивний для даних обставин: низький рівень міжнародних резервів, великий ризик, пов’я-заний з перебудовою, недосвідчені політики, неконвертованість валюти і типово низька ймовірність обраних політичних напрямків Економічні та інші фактори, що виділяють рух валютного курсу в країнах з перехідною економікою, розглянуті у статті Л. Галперна, С. Випложа «Баланс реального валютного курсу в країнах з перехідною економікою». МВФ. Документація (Т . – № 4 (Вашингтон). – 1997. – С. 430–460) і матеріалах симпозіуму з питань валютного курсу (Журнал порівняльної економіки. – Т. 26. – 1998. – № . – Грудень). Головною причиною, що Угорщина стала винятком, був, можливо, її високий імідж для інвесторів на початковій стадії перехідного періоду. Окремі питання щодо політики валютного курсу країн з перехідною економікою – кандидатів у члени Європейського монетарного союзу (ЄМС) – разом з іншими питаннями розглянуті у статті Дж. Копіца «Висновки ЄМС про політику валютного курсу в Центральній і Східній Європі» (МВФ WP/ 99/9 (Вашингтон). – Січень. – 1999)..
Кілька країн ввели валютне правління, при якому номінальну фіксацію поєднували з повним поверненням базових грошей за рахунок міжнародних резервів. Головне надбання цього заходу – значне досягнення довіри. Це одразу знизило інфляційні прогнози, що, у свою чергу, зменшило номінальні і реальні ринкові процентні ставки. Досвід балтійських країн 1990-х рр. і Болгарії 1997 р. свідчить, що спад процентних ставок може бути великим і швидким. У скорому часі нижчі процентні ставки зменшили затрати на обслуговування боргу як приватного, так і державного, що, у свою чергу, зменшило незадіяні фонди акцій банківського сектора і дефіцит державного бюджету, зміцнюючи цим довіру. Валютне правління також допомагає встановлювати довіру між інвесторами і таким чином підтримує відродження підприємств.
Однак «гамівна сорочка» валютного правління позбавляє макроекономічні рамки будь-якої гнучкості щодо курсу валют. Такий, як і будь-який інший режим фіксованого курсу, може змусити приватний сектор повірити, що ризику курсу обміну абсолютно не існує. Результат наявний у закладеній тенденції до скорочення великого зовнішнього боргу, що мало місце не лише у Південно-Східній Азії, а й у Чехії. Ця тенденція особливо простежується в країнах зі слабкими фінансовими інституціями, до цієї категорії належить більшість країн з перехідною економікою Франс С., Рейзер М. і Стерн Н. Стресовий тест реформ: перебудова і східноазіатська «інфекція» // Країни з перехідною економікою. – 1999. – Липень. – Т. 7. – № 2. – С. –567. Автори вважають, що країни з перехідною економікою, в яких великий дисбаланс державного чи приватного сектора і невеликий резерв для покриття короткотермінового боргу, вразливіші до шкідливих впливів і ця слабка база – результат неефективних структурних та інституційних реформ. Детальний порівняльний аналіз показників ризику банківського сектора шести країн з перехідною економікою Центральної і Східної Європи поданий у статті: Кавалець С. Системний ризик банківського сектора деяких країн Центральної і Східної Європи // Звіт. – Варшава. – 1999. – № 23.. Такий борг, незалежно від того, державний чи приватний, породжує ризик атаки на валюту і, якщо атака успішна, призводить до різкої девальвації та стагфляції.
3. Детальне обговорення окремих питань
Макроекономічний аспект: який прогрес відбувся?
Для того, щоб бути інвестиційно сприятливим та мати стабільне зростання, макроекономічне оточення має відповідати кільком критеріям. Перш за все, потрібно виділити ці критерії, а тоді використати їх для оцінювання прогресу, що відбувся у 25 країнах із перехідною економікою під час 1990-х рр.
Ці критерії, яким має відповідати макроекономічне оточення, є такими:
1) показник інфляції має в середньому коливатися від 10 до 40% з перспективою на те, що він впаде нижче 10 і залишатиметься в межах від 0 до 10%;
2) загальний дефіцит державного бюджету необхідно зменшити з початкових 5% від ВВП до 30% (у більшості країн цей показник нижчий за 3% від ВВП) разом із високим показником коштів на політику активного балансу бюджету;
3) державний борг має бути стабільним і значно нижчим за показник 60% від ВВП;
4) загальні витрати уряду необхідно скоротити з показника доперехідного періоду, що становив 50–60% від ВВП, до показника, який коливатиметься в межах 30 – 40%;
5) офіційні резерви іноземної валюти мають дорівнювати хоча б чотирьом місяцям імпорту товарів та послуг, перевищувати сукупний (державний та приватний) короткотерміновий зовнішній борг і дорівнювати одній третині державного зовнішнього боргу;
6) пряме оподаткування (особливо податок на прибуток) має бути низьким, тобто разом із вкладом на соціальний захист воно звичайно становить менш ніж 20% від ВВП;
7) монетизація економіки має бути суттєвою і дорівнювати хоча б 30% від ВВП;
8) номінальний показник позики має бути нижчим за 20%, а реальний – нижчим за 10%.
Перші три критерії – це критерії Маастрихтської угоди. Вони не є незалежними. Якщо D – державний борг, Y – ВВП, P – рівень цін, а D – дефіцит бюджету, то фіскальна тривалість потребує, щоб співвідношення D до PY було сталим, а це означає, що:
, (1)
де В – показник інфляції; g – показник зростання коефіцієнта ВВП. Лівий бік рівняння (1) показує дефіцит бюджету як пропорцію ВВП, а співвідношення D/PY з правого боку рівняння відображає показник співвідношення боргу до ВВП.
Для більшості країн ЄС показник g переважно низький (близько 3%). Максимальний дефіцит бюджету 3% таким чином відповідає максимальному