Актуальность темы
ХАРКІВСЬКИЙ НАЦІОНАЛЬНИЙ УНІВЕРСИТЕТ
ім. В.Н. Каразіна
ЗІНЧЕНКО Ярослав Васильович
УДК 330.837:338.58:336.76
ТРАНСАКЦІЙНІ ВИТРАТИ ФОРМУВАННЯ
ТА РОЗВИТКУ ФОНДОВОГО РИНКУ
Спеціальність 08.01.01 – економічна теорія
Автореферат
дисертації на здобуття наукового ступеня
кандидата економічних наук
Харків – 2004
Дисертацією є рукопис.
Робота виконана в Харківському національному університеті
ім. В.Н. Каразіна Міністерства освіти і науки України
Науковий керівник:
доктор економічних наук, професор Архієреєв Сергій Ігоревич
– Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна, професор кафедри економічної теорії
Офіційні опоненти:
доктор економічних наук, професор Задорожний Григорій Васильович
– Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна, професор кафедри економічної теорії та економічних методів управління;
кандидат економічних наук, доцент Резнікова Тетяна Олександрівна
– Харківський державний економічний університет, доцент кафедри міжнародної економіки та менеджменту у зовнішньоекономічній діяльності.
Провідна установа:
Львівський національний університет ім. Івана Франка Міністерства освіти і науки України, кафедра економічної теорії (м. Львів)
Захист відбудеться „17” вересня 2004 р. о 1515 год. на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 64.051.01 Харківського національного університету ім. В.Н. Каразіна за адресою: 61077, м. Харків, пл. Свободи, 4, ауд. 5-67.
З дисертацією можна ознайомитись у Центральній науковій бібліотеці Харківського національного університету ім. В.Н. Каразіна за адресою: 61077, м. Харків, пл. Свободи, 4.
Автореферат розісланий „13” серпня 2004 р.
Вчений секретар
спеціалізованої вченої ради В.М. Соболєв
ЗАГАЛЬНА ХАРАКТЕРИСТИКА РОБОТИ
Актуальність теми. Проблеми функціонування фондового ринку (ФР) в умовах розвинутої ринкової і трансформаційної економіки широко досліджуються як вітчизняними (Ю. Кравченко, О. Мендрул, О. Мозговий, І. Павленко, Ю. Петруня, В. Соболєв, В. Яценко та ін.), так і закордонними економістами, серед яких можна назвати, зокрема, З. Боді, Ю. Данілова, І. Дороніна, А. Кейна, А.Дж. Маркуса, Я. Міркіна, Б. Рубцова, П. Шульца. Роботи цих авторів тісно пов'язані з дослідженнями в області більш загальної проблеми – проблеми ринкової трансформації, що проводяться, зокрема, Ю. Вінславим, С. Глазьєвим, В. Мау, А. Пороховським, А. Суриновим. Вагомий внесок у розвиток теорії ринкової трансформації належить таким вітчизняним ученим як В. Базилевич, О. Власюк, Є. Воробйов, А. Гальчинський, В. Геєць, А. Гриценко, Г. Задорожний, Б. Кваснюк, Г. Тарасенко, О. Яременко та ін.
Особливим предметом дослідження в рамках теорії ринкової трансформації є трансакційні витрати (ТВ) в умовах ринкової трансформації – тема, розробці якої присвячені праці таких економістів як С. Архієреєв, І. Булєєв, Р. Капелюшніков, І.-С. Коропецький, В. Радаєв, Т. Резнікова, А. Шастітко, в основі яких лежать класичні праці Х. Демсітца, Р. Коуза, Д. Норта, О. Уільямсона та інших учених.
Здійснення трансакцій є змістом процесів функціонування ФР. Трансакції нерозривно пов'язані з ТВ, які виступають фактором, що справляє вирішальний вплив на багато сторін ФР. Саме цією обставиною можна пояснити давній інтерес західних економістів до проблем ТВФР. Особливої актуальності ці витрати набувають у період ринкової трансформації, оскільки значною мірою впливають на характер усього процесу формування ФР і перспективи його подальшого розвитку.
Проте, незважаючи на значний інтерес дослідників до проблем ФР в трансформаційний період, питання ТВФР залишаються маловивченими. У першу чергу, це стосується інституційної сторони ТВ – найважливішої їх складової. Зокрема, інтерес представляє дослідження ТВ інституціоналізації ФР, особливостей формування ТВ в розвинутій ринковій і трансформаційній економіці, суспільних ТВ та інших теоретично і практично важливих аспектів даної проблеми, які не знайшли належного відображення в економічній літературі.
Таким чином, можна з упевненістю констатувати, що проблеми ТВФР потребують подальшого серйозного аналізу, що дозволить розширити теоретичні знання у даній галузі і підвищити їх практичне значення.
Зв'язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Дисертація була виконана в рамках планової теми науково-дослідних робіт Харківського національного університету ім. В.Н. Каразіна “Інституційна складова ринкових перетворень” (ДР № 0101U002797), співвиконавцем якої був дисертант у 2001-2003 рр.
Мета і задачі дослідження. Основною метою дисертації є економічний аналіз суті, видів, причин, наслідків існування ТВ фондового ринку та особливостей їх прояву в умовах ринкової трансформації.
Для досягнення поставленої мети в дисертації були вирішені наступні задачі:
- провести класифікацію ТВФР на основі аналізу їх суті;
- визначити етапи формування та розвитку ФР і дати їх якісну характеристику;
- установити взаємозв'язки ТВФР з процесами його інституціоналізації;
- дослідити особливості ТВФР в умовах ринкової трансформації;
- розкрити особливості формування ТВ суб'єктів ФР і основні аспекти їх впливу на процеси становлення ФР в умовах ринкової трансформації;
- проаналізувати вплив зовнішніх щодо ФР факторів, що породжують ТВ, на процеси його функціонування.
Об’єкт і предмет дослідження. Об'єктом дисертаційного дослідження є процеси формування та розвитку фондового ринку в умовах ринкової трансформації та розвитку фондового ринку в країнах з розвинутою ринковою економікою.
Предметом дослідження виступають ТВ фондового ринку у країнах з розвинутою ринковою і трансформаційною економікою.
Методи дослідження. У цілому, робота побудована на методології неоінституціоналізму. У той же час різноманітність форм прояву предмета дослідження зумовила застосування різних методів наукового пізнання, а саме: системного, історичного, порівняльного, графічного, статистичного і причинно-наслідкового аналізу.
Найбільшою мірою метод системного аналізу використовувався з метою вивчення структури ФР і якісної характеристики етапів його формування і розвитку (підрозділ 1.1). На базі методів історичного і порівняльного аналізу були досліджені різні аспекти ТВФР в умовах розвинутої ринкової і трансформаційної економіки, а також в окремих постсоціалістичних країнах і країнах, що розвиваються (підрозділи 1.2, 2.1, 2.3). Метод графічного аналізу знайшов своє застосування при дослідженні ТВ фондових операцій (підрозділ 2.2). Статистичний метод виступив основою кількісної ілюстрації реальних економічних процесів і явищ (підрозділи 2.2, 2.3 та ін.). Причинно-наслідковий аналіз став загальною методологічною основою дослідження широкого спектра розглянутих проблем.
Наукова новизна результатів, отриманих особисто здобувачем, полягає в наступному:
1. Розроблено критерій сформованості фондового ринку: наявність цілісної системи сталих горизонтальних та вертикальних взаємозв’язків між елементами фондового ринку, що дозволяє мінімізувати трансакційні витрати його учасників. За даним критерієм, формування фондового ринку України ще не завершено.
2. Визначено фази інституціоналізації фондового ринку на етапах його формування і розвитку. Перша фаза етапу формування ринку передбачає створення цілісної інституційної структури, а етапу розвитку – її інтенсивні інституційні зміни. Другою фазою для обох етапів є експансивний інституційний розвиток – процес перетворення фондового ринку шляхом поширення інституційних змін (системоутворюючих – для формування і системоперетворюючих – для розвитку) на нові об’єкти.
3. Проведено класифікацію трансакційних витрат фондових відносин на основі розробленої системи критеріїв: а) за характером потреб суб'єктів фондового ринку – на витрати базових (співволодіння і надання капіталу) і витрати периферійних (перерозподілу капіталу і власності) відносин; б) за характером впливу на відтворення фондових відносин – на витрати, що йому сприяють (ефективні трансакційні затрати, що дозволяють скоротити загальний рівень трансакційних витрат) і перешкоджають (неефективні трансакційні затрати, що спричиняють зростання трансакційних витрат, і трансакційні втрати); в) за фазами циклу життя цінних паперів – на різноманітні види витрат емісії, обігу, погашення.
4. Уведено в науковий обіг категорію трансакційних витрат інституціоналізації фондового ринку як витрат, зумовлених процесами його формування і розвитку. Проведено класифікацію трансакційних витрат інституціоналізації фондового ринку на приватні (викликані діями окремих суб'єктів або їх неможливістю за існуючої інституційної структури) і суспільні витрати (надання суспільних трансакційних послуг).
5. Для комплексної оцінки зміни рівня трансакційних витрат у масштабах національного фондового ринку запропоновано використовувати динаміку коефіцієнта оборотності усіх видів цінних паперів – об’єктів фондового ринку за критерієм їх участі у формуванні цільових фондів фінансових коштів (відношення обсягу угод, укладених на фондових біржах, позабіржових торговельно-інформаційних системах, неорганізованому ринку, до вартості випущених цінних паперів).
6. Проведено розмежування між переважно ендогенним розвитком, що має місце в країнах з розвинутою ринковою економікою і спричиняє зниження рівня трансакційних витрат, і переважно екзогенним розвитком, що характерний для країн з трансформаційною економікою і спричиняє зростання трансакційних витрат. Останній обумовлює специфіку трансакційних витрат інституціоналізації фондового ринку в умовах ринкової трансформації як витрат суперпозиції (накладання) процесів його формування і розвитку.
7. Виділено способи регулювання величини трансакційних витрат фондового ринку (взаємодії попиту і пропозиції, контрактний, інституційний і технічний), розкрито їх суть і доведено визначальну роль інституційного способу в умовах ринкової трансформації. Спосіб взаємодії попиту і пропозиції розкрито на базі запропонованої графічної інтерпретації схильності первинних учасників фондового ринку до проведення трансакцій.
8. Розкрито двоїстий характер впливу як трансакційних затрат, так і втрат на формування і розвиток фондового ринку: ефективні трансакційні затрати сприяють формуванню і розвитку фондового ринку, а неефективні – перешкоджають; трансакційні втрати гальмують експансивний інституційний розвиток фондового ринку, але одночасно є стимулом інтенсивних інституційних перетворень.
Результати наукового дослідження, відображені в пп. 2, 3, 5, 8, отримані вперше і є новими, а в пп. 1, 4, 6, 7 суттєво доповнюють положення, наявні в науковій літературі, і вносять у них елементи часткової новизни.
Практична вагомість отриманих результатів. Результати проведеного в дисертації дослідження можуть бути широко використані в практиці викладання навчальних дисциплін “Фондовий ринок”, “Ринок цінних паперів”, “Ринок фінансових послуг”, “Фінансовий ринок”, “Міжнародна інвестиційна діяльність”, “Теорія трансакційних витрат”, “Трансакційні витрати в трансформаційній економіці”.
Розроблений дисертантом критерій сформованості ФР може бути використаний як складова методологічної бази для оцінки стану і процесів становлення ФР, а також розробки політики управління ними. Запропонований критерій є досить загальним, і область його потенційного практичного застосування виходить далеко за рамки ФР. Практична цінність теоретичних положень, що розкривають відмінність переважно екзогенного шляху розвитку від переважно ендогенного з точки зору формування ТВ, полягає в тому, що вони закладають методологічні основи для проведення подальших інституційних перетворень ФР. Реалізація запропонованої стратегії скорочення ТВ і рекомендацій щодо внесення змін та доповнень до актів законодавства сприятиме подальшому вдосконаленню інституційної структури ФР.
У зв'язку з цим основні результати, отримані дисертантом, доцільно направити до Міністерства освіти і науки, Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку, Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг України.
Особистий внесок здобувача. Усі наявні у дисертації висновки і положення наукової новизни отримані автором самостійно, що відображено особистим внеском дисертанта у списку опублікованих праць.
Апробація результатів дисертаційного дослідження. Основні положення і висновки проведеного дослідження доповідалися на восьми наукових і науково-практичних конференціях, а саме: “Сучасні проблеми гуманізації та гармонізації управління” (міжнародна, Харків, 2000); “Сучасні проблеми науки та освіти” (міжнародна, Керч, 2001); “Сучасні проблеми науки та освіти” (міжнародна, Ужгород, 2002); “Теорія та практика державного управління. Бюджет та фінансовий контроль у державному управлінні” (Харків, 2003); “Проблемы современной экономики и институциональная теория” (міжнародна, Донецьк, 2003); “Исследование и оптимизация экономических процессов “Оптимум-2003” (міжнародна, Харків, 2003); “Проблемы современной экономики и институциональная теория” (міжнародна, Донецьк, 2004), “Сучасні проблеми науки та освіти” (міжнародна, Алушта, 2004).
Публікації. Результати дослідження опубліковано у 21 науковій праці, у тому числі: 15 статей (з них 14 у наукових фахових виданнях, затверджених ВАК України) і 6 тез доповідей на конференціях.
Структура й обсяг роботи. Дисертація складається зі вступу, 2 розділів (5 підрозділів) і висновків. Її основний обсяг становить 192 сторінки. Список використаних джерел складається з 209 найменувань. Дисертація містить 15 таблиць і 10 рисунків.
ОСНОВНИЙ ЗМІСТ РОБОТИ
У вступі розкривається актуальність теми дисертаційного дослідження, його мета і задачі, наукова новизна, показано практичне значення отриманих результатів, їх апробація і відображення в опублікованих наукових працях.
У першому розділі “Трансакційні витрати інституціоналізації фондового ринку” розкривається суть ТВ інституціоналізації ФР, аналізуються ТВ формування і якісних змін його інституційної структури.
Питання про розмежування основних етапів динаміки ФР – формування і розвитку – не одержало однозначного рішення в економічній літературі. Запропонований у дисертації підхід до виділення в структурі ФР трьох системних елементів (інститутів, відносин, суб'єктів й об'єктів відносин) дозволив сформулювати основний критерій сформованості ФР – наявність цілісної системи сталих горизонтальних та вертикальних взаємозв’язків між елементами ФР, що дозволяє мінімізувати трансакційні витрати його учасників. За даним критерієм, формування ФР України ще не завершено.
Основною складовою формування і розвитку ФР є його інституціоналізація – процес формування і якісних змін інституційної структури. У роботі показано наявність двох фаз інституціоналізації на обох етапах динаміки ФР. Першою фазою етапу формування є створення інституційної структури, а етапу розвитку – інтенсивний інституційний розвиток (якісні зміни) елементів структури ФР, що сформувалася. На другій фазі інституціоналізації ФР відбувається його перетворення шляхом поширення інституційних змін (системоутворюючих – для формування і системоперетворюючих – для розвитку) на нові об’єкти (експансивний інституційний розвиток).
Інституціоналізація ФР нерозривно пов'язана з ТВ інституціоналізації – витратами, зумовленими процесами його формуванням і розвитку. Основними складовими ТВ інституціоналізації є суспільні та приватні витрати. Перші пов’язані з наданням суспільних трансакційних послуг. Суть трансакційних послуг полягає в тому, що вони є відносинами між спеціалізованими і неспеціалізованими учасниками ФР з приводу скорочення ТВ останніх. Основним суб'єктом, у функції якого входить надання суспільних трансакційних послуг, є держава. Такі послуги спрямовані, як правило, на створення загальних умов діяльності суб'єктів ФР і “розчиняються” у конкретних трансакціях. Вони виникають у першу чергу при формуванні інституційної структури ФР в умовах ринкової трансформації. Головне призначення суспільних ТВ полягає у зниженні витрат у сфері суспільних відносин за рахунок установлення суспільних інститутів з наступним дотриманням їх вимог усіма суб'єктами, що вступають у такі відносини.
Приватні ТВ є витратами, що породжуються діями окремих суб’єктів, зокрема витратами дій, спрямованих на одержання односторонніх переваг; витратами дій через недосконалість або відсутність суспільних або колективних інститутів; втраченою вигодою від неможливості здійснення дій через відсутність необхідних інститутів. Таким чином, вони є витратами, викликаними діями окремих суб’єктів або їх неможливістю за існуючої інституційної структури.
Основною рушійною силою, що обумовлює інтенсивний інституційний розвиток ФР, є необхідність скорочення ТВ його експлуатації в умовах зростаючої потреби в перерозподілі капіталів між секторами економіки для забезпечення розширеного відтворення. Джерелом інтенсивного інституційного розвитку виступають, по-перше, протиріччя між новими потребами або засобами їх задоволення та інституційними рамками, що діють, які не дозволяють їм реалізуватися на практиці (моральне старіння інститутів), а по-друге, недоліки інституційних норм і правил (недосконалість інститутів).
Інтенсивний інституційний розвиток ФР внаслідок морального старіння інститутів, що діють, характерний, у першу чергу, для розвинутих країн, де впровадження його основних формальних інститутів базується на економічному фундаменті, що формується в рамках нових тенденцій розвитку ринку в результаті його внутрішнього саморуху (ендогенного розвитку). У міру прогресування таких тенденцій, по-перше, відбувається моральне старіння інститутів, що діють, і наростання у зв'язку з цим приватних ТВ, а по-друге, закладаються основи нових інститутів, із впровадженням яких відбувається зниження рівня ТВ. Отже, у розвинутих країнах ТВ є частиною механізму ендогенного розвитку ФР і виступають стимулом його інтенсивного інституційного розвитку.
Для ринкової трансформації характерний екзогенно-векторний шлях ринкових перетворень, тобто такий, при якому напрямок протікання економічних процесів задається суспільством свідомо, ззовні щодо економічної системи. У результаті відбувається апріорне привнесення елементів інтенсивного інституційного розвитку, що при незавершеності його формування означає наявність суперпозиції процесів формування і розвитку. В умовах ринкової трансформації така суперпозиція переважно приймає форму запозичення світового досвіду.
Суперпозицією процесів формування і розвитку визначається специфіка ТВ інституціоналізації ФР в умовах ринкової трансформації. Екзогенно-векторне внесення елементів інтенсивного інституційного розвитку при незавершеності процесів формування ФР має своїм наслідком впровадження більш досконалих моделей на економічно та інституційно непідготовленому ґрунті. У результаті відбувається підвищення рівня ТВ, що перешкоджає становленню ФР.
Фактично розвиток ФР відбувається із домінуванням одного з двох вищезазначених шляхів розвитку, тобто приймає форму або переважно ендогенного, або переважно екзогенного розвитку. З точки зору теорії ТВ, головною відмінністю між ними є їх протилежний вплив на динаміку ТВ.
У другому розділі “Трансакційні витрати експансивного інституційного розвитку фондового ринку” аналізуються ТВ суб'єктів ФР, фондових операцій, фондових відносин і витрати, що породжуються екзогенними щодо ФР факторами.
Суб’єктами ТВФР є учасники ринку. У дисертації виділено і розкрито суть основних способів регулювання величини ТВ учасників ФР: взаємодії попиту і пропозиції, контрактного, інституційного і технічного. Спосіб взаємодії попиту і пропозиції добре виявляє себе при досить великій кількості суб'єктів, що вільно взаємодіють. Контрактний базується на взаємних угодах обмеженого кола осіб. Технічний проявляє себе в основному в діяльності представників інфраструктури фондових операцій і завдяки використанню технічних засобів учасниками ФР. В умовах ринкової трансформації визначальна роль належить інституційному способу, що полягає у здійсненні інституційних трансакцій.
Основним суб'єктом, що потребує захисту своїх прав за допомогою інституційних регуляторів, є інвестор. На прикладі інститутів спільного інвестування у роботі показано, що при всій ефективності інституційного способу регулювання ТВ існує необхідність пошуку компромісу між захистом прав інвесторів, що породжує значні ТВ фінансових посередників, і, як наслідок, зниженням ефективності їх функціонування.
Існування ФР обумовлене наявністю інтересів його учасників, основним засобом реалізації яких є фондові операції. Особливістю ТВ фондових операцій є активна участь спеціалізованих посередників у їх скороченні. За допомогою графічного аналізу у дисертації показано, що трансакційні послуги спеціалізованих посередників благодійно впливають на ринкову рівновагу і підвищення ефективності функціонування ФР.
На ФР спостерігається спільність інтересів і поведінки спеціалізованих посередників і первинних учасників ринку, що знаходить відображення в існуванні поряд зі спредом як специфічним видом ТВ, що породжуються діяльністю дилерів, спреду первинних учасників ФР, що є наслідком загального прагнення продавати цінні папери за більш високою ціною у порівнянні з ціною покупки. У роботі розкрито суть спреду первинних учасників ФР із застосуванням графіків схильності до проведення трансакцій, що представлені на рис. 1, 2.
а) | б) | в)
Рис. 1
На рис. 1 показано індивідуальні графіки трьох суб'єктів, кожний з яких складається з лінії покупки (BL) і лінії продажу (SL) і відображає залежність між ціною покупки або ціною продажу фондового інструменту і кількістю цінних паперів, які суб'єкт ФР готовий купити або продати за цією ціною. Різниця між цінами, за якими учасник ФР готовий продати і купити цінні папери у однаковій кількості, є величиною таргетуємого спреду. Рівноважні характеристики ринку або його сегменту відображає сукупний графік схильності до проведення трансакцій, побудований шляхом додавання ліній покупки і продажу, що належать індивідуальним графікам. На рис. 2 показано сукупний графік, побудований на базі індивідуальних графіків, зображених на рис. 1, а), б), в). Рівноважні характеристики визначаються точкою E на перетині сукупної лінії покупки (ABL) і сукупної лінії продажу (ASL). Запропонована графічна інтерпретація схильності первинних учасників ФР до проведення трансакцій виступила базою для розкриття суті способу взаємодії попиту і пропозиції регулювання величини ТВФР.
Характер і величина ТВ є одним із основних факторів, що впливають на співвідношення різних сегментів ФР. У дисертації показано, що в розвинутих країнах ТВ є стимулом формування і розвитку різних за ступенем організації сегментів ФР, а в умовах ринкової трансформації перешкоджають формуванню повноцінного організованого сегменту ринку.
Рис. 2
ТВ фондових операцій впливають на оборотність цінних паперів. Чим вища величина ТВ, пов'язаних із проведенням фондових операцій, тим меншою буде оборотність фондових інструментів, і навпаки. Для комплексної оцінки зміни рівня ТВ в масштабах національного ФР в дисертації запропоновано використовувати динаміку коефіцієнта оборотності усіх видів цінних паперів – об’єктів ФР (загального коефіцієнта оборотності):
,
де Коб – коефіцієнт оборотності;
VА – обсяг угод з акціями;
VО – обсяг угод з облігаціями;
VОС – обсяг угод з ощадними сертифікатами;
VВ – обсяг угод з векселями;
VВП – обсяг первинного обороту векселів;
VІЦП – обсяг угод з іншими цінними паперами;
ВЦП – вартість випущених цінних паперів;
i = 1 – відповідає обсягу угод, укладених на фондових біржах;
i = 2 – відповідає обсягу угод, укладених у позабіржових торгове-
льно-інформаційних системах;
i = 3 – відповідає обсягу угод неорганізованого ринку;
n – кількість видів цінних паперів – об’єктів ФР, що знаходяться в обігу.
Цінні папери віднесено до об’єктів ФР за критерієм їх участі у формуванні цільових фондів фінансових коштів, згідно з яким обсяг первинного обороту векселів має бути виключений зі складу загального обсягу обороту векселів. Аналогічно можуть бути розраховані часткові коефіцієнти оборотності для окремих сегментів ФР і різних видів цінних паперів. Розрахунок загального і часткових коефіцієнтів оборотності за видами цінних паперів, що обертаються на ФР України, наведено у табл. 1. Їх динаміка показана на рис. 3.
ФР завжди існує в рамках діючого способу виробництва, що, як відомо, представляє собою єдність продуктивних сил і виробничих відносин. З продуктивними силами пов'язані виробничі витрати, а ТВ – з виробничими відносинами. У найбільш загальному вигляді ТВ фондових відносин є витратами відносин, що виникають у ході задоволення потреб суб'єктів ФР. Відповідно до критерію характеру потреб суб’єктів ФР, у дисертації проведена класифікація ТВ фондових відносин на витрати базових (співволодіння і надання капіталу) і витрати периферійних (перерозподілу капіталу і власності) відносин.
Зазначений критерій є досить загальним. До числа більш конкретних критеріїв віднесено зв'язок ТВ з фазами циклу життя цінних паперів (витрати емісії – витрати, пов’язані з визнанням емісії такою, що не відбулася, оплатою послуг спеціалізованих посередників та послуг аудитора, випуском цінних паперів у документарній чи бездокументарній формі, державною реєстрацією випуску та інформаційним забезпеченням інвесторів; обігу – спред, брокерські комісійні; погашення – витрати, пов’язані з кредитним ризиком, зміною процентних ставок, достроковим погашенням цінних паперів, особливостями чинного податкового законодавства) і вплив ТВ на відтворення фондових відносин. Витратами, що сприяють відтворенню фондових відносин і, таким чином, благодійно впливають на процеси формування і розвитку ФР, є ефективні (такі, що дозволяють скоротити загальний рівень ТВ) трансакційні затрати. У першу чергу, вони сприяють формуванню та інтенсивному інституційному розвитку ФР. До числа витрат, що справляють протилежний вплив на динаміку ТВФР, відносяться неефективні (такі, що спричиняють зростання ТВ) трансакційні затрати і трансакційні втрати. Останні перешкоджають його експансивному інституційному розвитку, але одночасно служать стимулом інтенсивних інституційних перетворень. Основними складовими цієї групи витрат в умовах ринкової трансформації є витрати опортуністичної поведінки і протиправних дій.
До основних видів ТВ, що породжуються екзогенними щодо ФР факторами, віднесено валютні ризики – ТВ, суб’єктами яких є іноземні інвестори. Проведений у дисертації аналіз показав, що їх мінімізація за рахунок вступу до ЄВС на цей час є нереальною, а впровадження моделі фіксованого валютного курсу “currency board” – недоцільним. Отже, найбільш дієвим способом їх скорочення є вихід на ФР країн з розвинутою ринковою економікою з цінними паперами, номінованими в основних світових валютах.
ВИСНОВКИ
Проведене в дисертації дослідження спрямоване на розв'язання теоретично важливої і практично значущої наукової проблеми ТВ формування і розвитку ФР. В основу дослідження був покладений інституційний підхід до ТВ. Практичне вирішення зазначеної наукової проблеми полягає у виробленні рекомендацій з інституційного регулювання ТВ учасників ФР як однієї з базових передумов прискорення процесів його становлення і підвищення ефективності функціонування.
Виконане дослідження дозволило одержати такі основні наукові результати: розкрити суть основних етапів динаміки ФР – формування і розвитку, а також чітко розмежувати їх на базі критерію сформованості ФР, визначити фази інституціоналізації ФР, розкрити суть суспільних і приватних ТВ інституціоналізації ФР, виявити специфіку ТВ інституціоналізації ФР в умовах ринкової трансформації, виділити основні способи регулювання величини ТВФР, здійснити графічну інтерпретацію схильності первинних учасників ФР до проведення трансакцій, запропонувати спосіб оцінки зміни рівня ТВФР, провести класифікацію ТВ фондових відносин, розкрити двоїстий характер впливу ТВ на формування і розвиток ФР.
Одержані в дисертації теоретичні положення та висновки дозволили розробити наступні практичні рекомендації, спрямовані на підвищення ефективності протікання процесів формування та розвитку ФР в умовах ринкової трансформації:
- розробити методику систематичного моніторингу рівня ТВФР і аналізу стану і процесів його становлення з позиції критерію сформованості, розробленого у дисертації, з використанням результатів такого аналізу для визначення напрямів і шляхів подальших інституційних перетворень;
- реалізувати комплексну стратегію скорочення ТВ суб’єктів ФР за рахунок забезпечення доступу інвесторів і акціонерів до інформації про фондові компанії, підвищення її повноти і достовірності; розробки комплексу заходів страхового захисту інвесторів; подолання протиправних дій на ФР. Додержуватись принципу досягнення компромісу між захистом прав інвесторів і зниженням ефективності функціонування фондових компаній внаслідок зростання рівня ТВ;
- з метою підвищення ступеня захисту прав акціонерів та інвесторів і більш повного досягнення зазначеного компромісу внести до проекту Закону України „Про акціонерні товариства” наступні зміни: а) визначити, що виплата дивідендів може здійснюватися в обсязі менше 10% чистого прибутку або бути відсутньою, якщо таке рішення було підтримане не менше ? голосів акціонерів, зареєстрованих на загальних зборах акціонерів; б) передбачити право часткового викупу акцій у певних межах у випадку скорочення власного капіталу товариства нижче встановленого рівня, а також право довикупу або викупу акцій у випадку покращення фінансового стану підприємства акціонером, який голосував проти прийняття загальними зборами рішень, коло яких визначене ст. 65 законопроекту;
- забезпечити скорочення ТВ іноземних інвесторів шляхом створення умов для виходу українських емітентів на ФР країн з розвинутою ринковою економікою з цінними паперами, номінованими в основних світових валютах.
У цілому, досягнення прийнятного рівня ТВФР є однією з основних передумов успішного завершення процесів його формування в умовах ринкової трансформації та подальшого розвитку як невід’ємної складової економічної системи. Проведення цілеспрямованої політики регулювання ТВФР на державному рівні має створити базові передумови для розв’язання цієї проблеми на практиці. Перспективи подальших наукових досліджень у даному напрямку пов’язані, перш за все, з пошуком оптимальних способів регулювання рівня ТВФР в умовах ринкової трансформації, а також будуть визначатися тенденціями його розвитку у посттрансформаційний період.
СПИСОК ОПУБЛІКОВАНИХ ПРАЦЬ
Статті у наукових фахових виданнях, які відображають основні наукові результати дисертації.
1. Зинченко Я.В., Константинова С.М., Давыдов А.И. Формирование портфеля ценных бумаг при условии максимизации дохода // Вісник Харківського національного університету ім. В.Н. Каразіна. Економічна серія.- Харків: ХНУ ім. В.Н. Каразіна.- 1999.- № 459.- С. 236-240. Дисертанту належить модель структури портфеля цінних паперів за умов максимізації доходу.
2. Давидов О.І., Зінченко Я.В. Фондові кризи у ринковій економіці // Фінанси України.- 2000.- № 3.- С. 80-86. Дисертантом проведено аналіз перебігу фондових криз у ринковій економіці і зроблено висновок про можливий напрямок антикризового регулювання.
3. Архиереев С.И., Зинченко Я.В. Институциональные ограничения трансакционных издержек субъектов совместного инвестирования // Регіональні перспективи.- 2000.- № 6.- С. 63-65. Дисертантом проведено аналіз ТВ ліквідації інвестиційних фондів і взаємних фондів інвестиційних компаній, розкрито вплив інституційного регулювання їх діяльності з боку держави на загальний рівень ТВ суб’єктів ФР.
4. Архиереев С.И., Зинченко Я.В. Издержки оппортунистического поведения в корпоративном секторе экономики Украины // Вісник Харківського державного політехнічного університету. Зб. наук. пр. Серія: технічний прогрес та ефективність виробництва.- Харків: ХДПУ.- 2001.- Вип. 131’2000.- С. 42-47. Дисертантом показана взаємозалежність економічної поведінки та рівня ТВ суб’єктів корпоративного сектора, розкрито роль інституційних заходів держави та фінансових посередників у формуванні ТВФР України.
5. Архиереев С.И., Зинченко Я.В. Фондовый рынок Украины: стратегия сокращения трансакционных издержек // Регіональні перспективи.- 2001.- № 4.- С. 67-69. Дисертанту належить аналіз проблем інформаційного забезпечення інвесторів, створення механізму їх страхового захисту і подолання протиправних дій.
6. Архиереев С.И., Зинченко Я.В. Общественные трансакционные услуги фондового рынка // Вісник Національного технічного університету „Харківський політехнічний інститут”. Зб. наук. пр. Серія: технічний прогрес та ефективність виробництва.- Харків: НТУ „ХПІ”.- 2002.- № 8-2.- С. 70-74. Дисертантом розкрито суть суспільних трансакційних послуг та їх роль у формуванні інституційної структури ФР в умовах ринкової трансформації.
7. Архиереев С.И., Зинченко Я.В. Виды и значение трансакционных издержек фондовых отношений // Вісник Харківського національного університету ім. В.Н. Каразіна. Економічна серія.- Харків: ХНУ ім. В.Н. Каразіна.- 2002.- № 575.- С. 3-6. Дисертантом розроблено систему критеріїв і проведено класифікацію ТВ фондових відносин, проаналізовано співвідношення витрат володіння цінними паперами та витрат фондових операцій.
8. Зинченко Я.В., Архиереев С.И. Роль трансакционных услуг в развитии фондового рынка // Економіка: проблеми теорії та практики. Зб. наук. пр. Вип. 173.- Дніпропетровськ: ДНУ, 2003.- С. 238-244. Дисертантом побудовано графічні моделі, які характеризують роль спеціалізованих посередників у скороченні ТВ фондових операцій, і проведено їх аналіз.
9. Архиереев С.И., Зинченко Я.В. Трансакционные издержки институционализации фондового рынка Украины // Наукові праці Донецького державного технічного університету. Серія: економічна. Вип. 55.- Донецьк, ДонДТУ, 2003.- С. 71-76. Дисертантом розроблено критерії сформованості ФР, зроблено висновок про незавершеність формування ФР України, здійснено розмежування між формуванням та розвитком ФР з точки зору теорії ТВ.
10. Зинченко Я.В. Спрэд на фондовом рынке: сущность и виды // Економіка: проблеми теорії та практики. Зб. наук. пр. Вип. 180.- Дніпропетровськ: ДНУ, 2003.- С. 277-286.
11. Архієреєв С.І., Зінченко Я.В. Валютні ризики іноземних інвесторів та валютна політика України // Стратегічна панорама.- 2003.- № 2.- С. 132-138. Дисертантом доведено неможливість мінімізації валютних ризиків іноземних інвесторів за рахунок впровадження валютного режиму „currency board”, доцільність подальшого використання режиму плаваючого валютного курсу, розкрито роль диверсифікації золотовалютних резервів Національного банку України у скороченні таких ризиків.
12. Зинченко Я.В. Трансакционные издержки формирования и развития фондового рынка // Вісник Національного технічного університету „Харківський політехнічний інститут”. Зб. наук. пр. Серія: технічний прогрес і ефективність виробництва.- Харків: НТУ „ХПІ”.- 2003.- № 23, Т. 3.- С. 189-193.
13. Архієреєв С.І., Зінченко Я.В. Інституційна динаміка фондового ринку: суть і форми // Социальная экономика.- 2003.- № 4.- С. 119-122. Дисертантом визначено і охарактеризовано фази інституціоналізації ФР на етапах його формування і розвитку, їх співвідношення з іншими формами інституційної динаміки.
14. Зинченко Я.В. Трансакционные издержки интенсивного институционального развития фондового рынка // Наукові праці Донецького національного технічного університету. Серія: економічна. Вип. 70.- Донецьк, ДонНТУ, 2004.- С. 168-174.
Праці у фахових та інших наукових виданнях, які додатково відображають наукові результати дисертації, засвідчують пріоритет здобувача та наукову апробацію результатів дослідження.
15. Зинченко Я.В. Некоторые вопросы гуманизации функционирования институтов совместного инвестирования на фондовом рынке Украины // Матеріали Міжнародної науково-практичної конференції „Сучасні проблеми гуманізації та гармонізації управління”.- Харків: Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна, Українська інженерно-педагогічна академія.- 2000.- С. 124.
16. Зинченко Я.В. Некоторые пути сокращения трансакционных издержек в практике функционирования фондового рынка Украины // Матеріали 2-ї міжнародної міждисциплінарної науково-практичної конференції „Сучасні проблеми науки та освіти”.- Ч. 1.- Харків: Українська Асоціація „Жінки в науці та освіті”, Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна, Харківський інститут управління.- 2001.- С. 145-146.
17. Зинченко Я.В. Фондовые рынки стран СНГ: возможные пути сокращения трансакционных издержек // Труды СГУ. Вып. 35. Харьковский гуманитарно-технический институт (представительство СГУ на Украине). Проблемы гуманитарных наук.- М., 2001.- С. 92-96.
18. Зінченко Я.В. Про взаємозв’язок різних моделей монетарного устрою та валютних ризиків іноземних інвесторів в Україні // Матеріали 3-ї міжнародної міждисциплінарної науково-практичної конференції „Сучасні проблеми науки та освіти”.- Харків: Українська Асоціація „Жінки в науці та освіті”, Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна, Ужгородський національний університет.- 2002.- С. 54.
19. Архієреєв С.І., Зінченко Я.В. Інституціоналізація фондового ринку як засіб підвищення надходжень до бюджетної системи // Матеріали науково-практичної конференції „Теорія та практика державного управління. Вип. 1. Бюджет та фінансовий контроль у державному управлінні”.- Харків: Вид-во ХарРІ УАДУ „Магістр”.- 2003.- С. 61-63. Дисертанту належить аналіз проблем взаємозв’язку доходів бюджетної системи і становлення корпоративного сектора і фондового ринку України.
20. Зинченко Я.В. Трансакционные издержки негосударственных пенсионных фондов // Труды IV международной научно-практической конференции “Исследование и оптимизация экономических процессов “Оптимум-2003”.- Ч. II.- Харьков: НТУ “ХПИ”.- 2003.- С. 110-111.
21. Зинченко Я.В. Фондовый рынок как экономическая категория // Матеріали 5-ї Міжнародної міждисциплінарної науково-практичної конференції „Сучасні проблеми науки та освіти”.- Харків: Українська Асоціація „Жінки в науці та освіті”, Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна.- 2004.- С. 48.
АНОТАЦІЯ
Зінченко Я.В. Трансакційні витрати формування та розвитку фондового ринку.- Рукопис.
Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.01.01 – економічна теорія.- Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна.- Харків, 2004.
Розроблено критерій сформованості фондового ринку і доведено наявність суперпозиції процесів формування та розвитку фондового ринку України. Розкрито суть трансакційних витрат інституціоналізації фондового ринку, обґрунтовано наявність її двох фаз.
Виділено основні способи регулювання величини трансакційних витрат фондового ринку. Проаналізовано роль спеціалізованих посередників у його функціонуванні. Дана графічна інтерпретація схильності первинних учасників фондового ринку до проведення трансакцій. Проаналізовано вплив трансакційних витрат на структуру фондового ринку.
Проведено класифікацію трансакційних витрат фондових відносин. Проаналізовано вплив трансакційних витрат екзогенних щодо фондового ринку факторів на його функціонування. Розкрито двоїстий характер впливу трансакційних витрат на формування та розвиток фондового ринку.
Ключові слова: фондовий ринок, трансакційні витрати, ринкова трансформація.
АННОТАЦИЯ
Зинченко Я.В. Трансакционные издержки формирования и развития фондового рынка.- Рукопись.
Диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук по специальности 08.01.01 – экономическая теория.- Харьковский национальный университет им. В.Н. Каразина.- Харьков, 2004.
Разработан критерий сформированности фондового рынка на базе выделения в его составе трех системных элементов (институты, отношения, субъекты и объекты отношений), в соответствии с которым сделан вывод, что формирование фондового рынка Украины не завершено. Обосновано наличие двух фаз институализации фондового рынка, дана их характеристика и выявлены особенности. Раскрыта сущность общественных и частных трансакционных издержек институализации фондового рынка. Показано, что общественные трансакционные услуги возникают в первую очередь при формировании институциональной структуры в условиях рыночной трансформации.
Выявлена специфика трансакционных издержек институционализации фондового рынка в условиях рыночной трансформации как издержек суперпозиции процессов его формирования и развития, порождаемой преимущественно экзогенным путем рыночных преобразований. Проанализированы факторы формирования трансакционных издержек на примере негосударственных пенсионных фондов в развитой рыночной и трансформационной экономике. Обосновано, что внедрение основных формальных институтов фондового рынка в странах с развитой рыночной экономикой приводит к снижению уровня трансакционных издержек, а в условиях рыночной трансформации – к повышению. Сделан вывод о необходимости укрепления экономического и институционального фундамента для сокращения трансакционных издержек фондового рынка в трансформационной экономике.
Выявлены основные способы регулирования величины трансакционных издержек фондового рынка (взаимодействия спроса и предложения, контрактный, институциональный, технический) и раскрыта их сущность. Показана определяющая роль институционального способа в условиях рыночной трансформации. Рассмотрены проблемы институциональных ограничений трансакционных издержек субъектов совместного инвестирования. Сделан вывод о необходимости поиска компромисса между защитой прав инвесторов, порождающей значительные трансакционные издержки институтов совместного инвестирования и других финансовых посредников, и снижением вследствие этого эффективности их функционирования.
Проанализирована роль специализированных посредников в сокращении трансакционных издержек фондовых операций. Обосновано существование спрэда первичных участников фондового рынка наряду со спрэдом, порождаемым деятельностью дилеров. Раскрыты сущность, виды и функции спрэда первичных участников фондового рынка, дана его графическая интерпретация. На базе предложенной графической интерпретации склонности первичных участников фондового рынка к проведению трансакций раскрыт способ взаимодействия спроса и предложения регулирования величины трансакционных издержек фондового рынка. Показано, что в странах с развитой рыночной экономикой трансакционные издержки выступают стимулом формирования и развития всего спектра различающихся степенью организации сегментов фондового рынка, а в условиях рыночной трансформации препятствуют формированию полноценного организованного сегмента рынка. Сделан вывод о влиянии трансакционных издержек фондовых операций на оборачиваемость ценных бумаг. Предложено оценивать изменение уровня трансакционных издержек в масштабах национального фондового рынка с помощью динамики коэффициента оборачиваемости всех видов ценных бумаг – объектов фондового рынка по критерию их участия в формировании целевых фондов финансовых средств.
Представлена классификация трансакционных издержек фондовых отношений по критериям характера потребностей субъектов фондового рынка; связи издержек с фазами цикла жизни ценных бумаг; влияния издержек на воспроизводство фондовых отношений. Дана характеристика и проведен анализ трансакционных издержек оппортунистического поведения и противоправных действий
