Гоффе В
КИЇВСЬКИЙ НАЦІОНАЛЬНИЙ ЕКОНОМІЧНИЙ УНІВЕРСИТЕТ
Гоффе Валерія Вікторівна
УДК 336.764.2
Ринок деривативів: зарубіжний досвід та перспективи розвитку в Україні
Спеціальність 08.04.01- фінанси, грошовий обіг і кредит
АВТОРЕФЕРАТ
Дисертації на здобуття наукового ступеня
кандидата економічних наук
КИЇВ- 2005
Дисертацією є рукопис.
Роботу виконано на кафедрі банківських інвестицій Київського національного економічного університету Міністерства освіти і науки України.
Науковий керівник- кандидат економічних наук, доцент
Майорова Тетяна Володимирівна,
Київський національний економічний університет,
доцент кафедри банківських інвестицій
Офіційні опоненти: доктор економічних наук, професор
Примостка Людмила Олександрівна,
Київський національний економічний університет,
професор кафедри банківської справи
кандидат економічних наук, доцент
Луців Богдан Любомирович
Тернопільська академія народного господарства
завідувач кафедри банківського менеджменту та обліку
Провідна установа: Київський національний університет імені Тараса
Шевченка, кафедра фінансів, грошового обігу та кредиту, м.Київ.
Захист відбудеться „10” червня 2005 р. о 1400 годині на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 26.006.02 Київського національного економічного університету за адресою: 03680, м.Київ, проспект Перемоги, 54/1, аудиторія 203.
З дисертацією можна ознайомитись у бібліотеці Київського національного економічного університету за адресою: 03680, м.Київ, проспект Перемоги, 54/1, аудиторія 201.
Автореферат розісланий „6“ травня 2005 року.
Вчений секретар
спеціалізованої вченої ради,
кандидат економічних наук,
професор А.М. Поддєрьогін
Загальна характеристика роботи
Актуальність теми. Перехід економіки України до ринкових засад господарювання викликав серйозні зміни фінансової системи. Важливим завданням фінансового менеджменту на даному етапі є використання похідних інструментів фондового ринку для хеджування ризиків операцій підприємства. Проте виконання цього завдання ускладнюється відсутністю розвинутого ринку деривативів в Україні, недостатньою психологічною підготовленістю суб’єктів господарювання до виконання операцій з деривативами, а також низькою зацікавленістю банків виступати у ролі фінансових посередників на даному ринку.
Доцільність застосування деривативів українськими банківськими установами зумовлена двома важливими факторами: похідні цінні папери є прибутковими інструментами інвестування, а також надають можливість учасникам ринку обирати необхідний їм рівень захисту від фінансових ризиків. Однак, загальносвітова тенденція підвищення ролі банківських установ на ринку похідних цінних паперів, характерна для фінансових ринків розвинутих країн, поки що не поширилася на Україну.
Однією з основних причин цього явища є відсутність у нашій державі досконалого законодавства, яке регулювало б операції з деривативами. Відповідно, актуальною є побудова основ правового регулювання ринку деривативів в Україні, розроблення проектів нормативних документів, які могли б ефективно регулювати операції з деривативами. Нормативно-правові акти держави, за допомогою яких здійснюватиметься регулювання ринку деривативів, повинні базуватися на ґрунтовних теоретичних розробках вітчизняних учених. Однак, на відміну від західних країн, де дослідженню строкових ринків присвячена значна кількість наукових праць, в українській науковій літературі даний сегмент фінансового ринку лише починає досліджуватися.
Підвалини дослідження строкових ринків заклали відомі західні економісти Дж.Гоффман, Н.Калдор, Дж.М.Кейнс, А.Маршалл, Дж.Хікс. Дослідження строкових ринків на сучасному етапі проводять багато зарубіжних фахівців, які детально аналізують інструменти ринку деривативів, способи їх застосування з метою хеджування операцій компаній, шляхи запобігання втратам від операцій з деривативами. Серед них можна назвати П.Вілмотта, Р.МакДональда, Ф.Мишкіна, Дж.Халла, Ч.Смітсона. Аналізу моделей опціонного ціноутворення приділяється значної уваги у роботах С.Бенінга, М.Джексона, Н.Талеба.
Серед російських економістів, що вивчають ринки деривативів, можна назвати А.Буреніна, О.Дегтярьову, О.Кандінську, А.Фельдмана. В Україні дослідженням фінансових ринків та розробкою необхідних заходів щодо становлення ринку деривативів займаються О.Береславська, І.Бланк, О.Кузьмін, Т.Лемішевська, Б.Луців, В.Міщенко, О.Мозговий, С.Науменкова, Л.Примостка, О.Сохацька.
Попри наявність окремих досліджень проблем функціонування строкових ринків в Україні, тема похідних цінних паперів у вітчизняній науковій літературі в цілому відображена недостатньо. Наразі відсутній детальний аналіз практики функціонування строкових ринків у розвинутих країнах світу та, відповідно, досі не визначені шляхи використання їх досвіду для побудови основ строкового ринку в Україні. В нашій державі досі не розроблено теоретичної бази для функціонування строкового ринку, на фондовому ринку не використовуються ефективні похідні інструменти.
Обмеженість доступу до інформації про міжнародні строкові ринки зумовлює низьку поінформованість менеджменту українських банківських установ щодо переваг використання деривативів в інвестиційній діяльності, а також з метою хеджування фінансових ризиків. Вивчення зарубіжної літератури з основ функціонування строкових ринків необхідно проводити з метою визначення кола деривативів, які могли б стати ефективними інструментами інвестування і хеджування ризиків банківських та фінансово-кредитних установ на українському ринку цінних паперів. Оскільки деривативи є одними з найбільш дієвих засобів мінімізації ризиків, використання стратегій хеджування із застосуванням даних інструментів сприятиме підвищенню стабільності української банківської системи.
Вагомість проблеми розвитку ринку деривативів в Україні, важливість її вирішення з метою запровадження ефективного механізму мінімізації ризиків, а також нових напрямків портфельного інвестування для вітчизняних банківських установ, зумовили вибір теми дослідження.
Зв’язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Дисертаційна робота виконана як складова частина комплексної науково-дослідної теми „Інвестиційна діяльність суб’єктів господарювання України (проблеми розвитку)” /номер державної реєстрації 0198U007171/, яка розробляється колективом кафедри банківських інвестицій Київського національного економічного університету. Особисто автором підготовлено розділ „Інвестиційна діяльність фінансово-кредитних установ”.
Мета і задачі дослідження. Метою дисертаційного дослідження є з’ясування та оптимізація теоретико-методологічних засад організації ринку деривативів та розробка рекомендацій щодо шляхів активізації ринку деривативів в Україні з урахуванням світової практики використання даних фінансових інструментів.
Для досягнення даної мети в процесі написання роботи були поставлені наступні завдання:
· здійснити теоретико-методологічний аналіз підходів щодо визначення сутності деривативів та запропонувати власну класифікацію даних фінансових інструментів;
· удосконалити концептуальні підходи щодо визначення поняття ринку деривативів та його функцій шляхом урахування особливостей позабіржового сегменту ринку деривативів;
· визначити основні особливості використання деривативів у фінансово-кредитній сфері;
· з’ясувати основні переваги від використання інвесторами іпотечних деривативів на світовому ринку;
· оцінити сучасний стан розвитку ринку деривативів в Україні та розробити рекомендації щодо його правового регулювання;
· здійснити розробку ефективних напрямків використання іпотечних деривативів на фондовому ринку України на основі аналізу світового досвіду функціонування іпотечного ринку та визначити основні етапи впровадження іпотечних деривативів на український фондовий ринок;
· визначити основні заходи щодо розвитку ринку деривативів в Україні на підставі використання досягнень зарубіжного досвіду;
· розробити структурну схему формування ринку деривативів в Україні на основі дослідження перспектив використання деривативів українськими компаніями та фінансово-кредитними установами.
Об’єктом дисертаційного дослідження є ринок деривативів.
Предметом дослідження є фінансові відносини у процесі використання деривативів підприємствами та банківськими установами.
Методи дослідження. Методологічною основою дисертаційного дослідження є системний підхід до розкриття сутності деривативів, визначення їх основних переваг та недоліків, особливостей їхнього використання банківськими установами з метою інвестування та хеджування ризиків. Дисертаційне дослідження виконано на основі використання загальнонаукових та спеціальних методів. Загальнонауковим методом дослідження, що використовується у даній роботі, є діалектичний метод. Спеціальні методи дослідження, що використовуються у роботі, включають дедуктивний; аналізу і синтезу; абстрагування; аналогій; статистичний. Метод аналізу та синтезу надав можливість розглянути основні аспекти операцій з деривативами фінансових інституцій у зарубіжних країнах та синтезувати одержані результати у рекомендації для фахівців українського фондового ринку. Метод абстрагування дозволив розглядати похідні цінні папери не як причину банкрутств таких світових гігантів, як Енрон, LTCM, WorldCom, а як ефективний засіб хеджування, за умови раціонального їх використання у діяльності суб’єктів господарювання та фінансово-кредитних установ.
Джерелами інформації для дисертаційного дослідження виступали закони та нормативні акти України, які регулюють діяльність банківських установ на фондовому ринку, статистичні дані діяльності фондових бірж, наукові праці зарубіжних і вітчизняних учених.
Наукова новизна одержаних результатів. Наукова новизна дисертаційного дослідження полягає в удосконаленні концептуальних засад функціонування ринку деривативів, з’ясуванні ролі деривативів у процесі інвестування та хеджування ризиків установ фінансово-кредитної сфери, а також наданні рекомендацій щодо можливостей запровадження деривативів на українському фондовому ринку.
Наукова новизна роботи полягає у наступному:
вперше:
- розроблено структурну схему ринку деривативів в Україні, згідно з якою, основними деривативами, що пропонуватимуться суб’єктам фінансового ринку, є форварди, ф’ючерси, опціони, свопи та іпотечні деривативи;
- запропоновано норматив використання деривативів банківськими установами, що визначатиме максимальну частку деривативних контрактів по відношенню до капіталу, та визначено критерії, згідно з якими банки зможуть отримати ліцензію для виконання операцій з деривативами;
- визначено основні етапи впровадження іпотечних деривативів на ринок цінних паперів України;
удосконалено:
- визначення поняття „дериватив” та наведено авторське узагальнення класифікацій інструментів строкового ринку залежно від особливостей хеджування. Згідно з даною класифікацією, до нелінійних вимог, залежних від обставин, віднесено ванільні та екзотичні опціони та іпотечні деривативи;
- зміст структури фінансового ринку на основі визначення місця деривативів у його загальній структурі. Перевагою запропонованої автором структури є те, що ринок похідних цінних паперів включає як ринок деривативів, так і ринок коротко- та довгострокових гібридних цінних паперів, у тому числі ринок іпотечних цінних паперів;
- теоретико-методологічні розробки щодо напрямів використання деривативів у ризик-менеджменті, у тому числі, систематизовано інструменти хеджування основних фінансових ризиків;
одержали подальший розвиток:
- класифікація основних напрямів використання опціонів підприємствами та фінансово-кредитними установами. Перевагою розробленої класифікації є виділення основних напрямів використання екзотичних опціонів та з’ясування особливостей застосування опціонів як інструментів конкурентної боротьби;
- механізм утворення іпотечних похідних фінансових інструментів у дворівневій моделі вторинного іпотечного ринку шляхом визначення основних етапів перетворення заставних на іпотечні деривативи;
- розробки схем використання забезпеченого іпотечного зобов’язання, його класів РАС та ТАС, а також деривативів ІО та РО українськими фінансовими установами;
- доведення можливості використання американської моделі іпотечної системи в Україні.
Практичне значення отриманих результатів. Основні рекомендації та пропозиції, які наводяться автором у дисертаційному дослідженні, спрямовані на обґрунтування доцільності застосування деривативів українськими інституційними інвесторами та суб’єктами господарювання з метою мінімізації ризиків діяльності та інвестування і мають важливе теоретичне та практичне значення. Розроблені пропозиції та рекомендації використовуються комерційними банками „АРМА” (довідка № 04-21/89 від 27.01.04), „ВАБанк” (довідка № 22/143 від 20.01.05), „Укргазбанк” (довідка № 17/121 від 04.11.04) при розробці механізму сек’юритизації активів у вигляді кредитів, забезпечених заставою нерухомості.
Теоретичне значення висновків даної роботи полягає у наданні визначення деривативу, в тлумаченні місця ринку деривативів у структурі фінансового ринку. Крім того, удосконалені класифікації інструментів ринку деривативів, визначені особливості їх використання з метою мінімізації ризиків фінансово-кредитних установ. У роботі надано практичні рекомендації щодо основних шляхів побудови ринку деривативів в Україні, а також пропозиції стосовно застосування зарубіжного досвіду при запровадженні іпотечних деривативів на вітчизняний ринок цінних паперів.
Основні теоретичні наробки, методологічні підходи та висновки, зроблені у дисертаційній роботі, використовуються у навчальному процесі Київського національного економічного університету при викладанні та при розробці методичного забезпечення таких дисциплін з інвестування, як: “Інвестування”, “Портфельне інвестування”, “Управління фінансовими інвестиціями” (довідка від 20.02.05).
Апробація результатів дисертації. Основні положення та результати дисертаційного дослідження знайшли своє відображення у публікаціях автора у наукових виданнях. Рекомендації автора щодо шляхів розвитку ринку деривативів в Україні та країнах СНД, можливостей використання даних фінансових інструментів з метою хеджування обговорювалися на наступних міжнародних науково-практичних конференціях: ІІ міжнародній науково-практичній конференції студентів, аспірантів і молодих учених “Страны СНГ в условиях глобализации” (Москва, 26-29 березня 2003р.); Міжнародній науково-практичній конференції „Проблеми фінансово-економічного розвитку підприємництва та малого бізнесу в Україні (регіональний аспект)” (Чернівці, 17-18 квітня 2003р.); Міжнародному Молодіжному Економічному Форумі (Київ, 4-10 травня 2003); Міжнародній науково-практичній конференції „Стан і проблеми трансформації фінансів та економіки регіонів у перехідний період” (Хмельницький, 15 травня 2003р.); Міжнародній науково-практичній конференції „Вплив ринку і державного регулювання на розвиток фінансово-кредитної системи України” (Харків, 16 травня 2003р.); International Trade and Finance Association conference “Creating and Maintaining Entrepreneurship in Europe” (Finland, 28-31 травня 2003р.); ІIІ міжнародній науково-практичній конференції студентів, аспірантів і молодих учених “Страны СНГ в условиях глобализации” (Москва, 31 березня- 2 квітня 2004р.).
Публікації. За матеріалами дослідження опубліковано 9 робіт (з них 5- у наукових фахових виданнях, 4- в інших виданнях). Загальний обсяг публікацій, які належать особисто автору дослідження, становлять 2,3 друкованих аркуша.
Структура і обсяг дисертації. Дисертаційна робота складається із вступу, 3 розділів, висновків, списку використаних джерел і додатків. Загальний обсяг дисертації становить 179 сторінок, 9 таблиць на 4 сторінках, 25 рисунків на 14 сторінках, 15 додатків на 47 сторінках. Список використаних джерел налічує 171 найменування.
Основний зміст дисертації
Вступ дисертаційної роботи розкриває сутність і стан проблеми розвитку ринку деривативів в Україні та її значущість, підстави і вихідні дані для розробки теми, мету, завдання, об’єкт і предмет дослідження, теоретичну і методологічну основи роботи, наукову новизну та практичне значення отриманих результатів. Шляхом критичного аналізу чітко та аргументовано обґрунтовано актуальність і доцільність роботи для розвитку фондового ринку в Україні.
Розділ 1 „Теоретичні засади функціонування ринку деривативів” присвячений вдосконаленню теоретичних засад функціонування ринку деривативів. У роботі з’ясовано, що основні визначення деривативів, які містяться у вітчизняній нормативній базі, є суперечливими і перешкоджають створенню ефективної законодавчої бази, що регулює операції з деривативами. Аналіз праць зарубіжних та вітчизняних авторів дозволив сформулювати власне визначення, згідно з яким дериватив - похідний строковий фінансовий інструмент, що встановлює умови проведення операцій з активом, вартість якого лежить в його основі, не потребує початкових інвестицій та є ефективним інструментом зниження і перерозподілу ризиків.
У результаті проведення дослідження класифікацій деривативів з’ясовано, що більшість зарубіжних та вітчизняних економістів розглядають деривативи з позицій їх економічного змісту. У роботі проведено синтез класифікацій деривативів, запропонованих науковцями, та наведено їх авторське узагальнення (рис.1). Залежно від особливостей хеджування, деривативи запропоновано поділити на три великі класи: лінійні синтетичні цінні папери (кошик активів, спред); залежні від часу безумовні деривативи (лінійні або квазі-лінійні, нелінійні); нелінійні вимоги, залежні від обставин (опціони та іпотечні деривативи). Новизною даної класифікації є виділення іпотечних деривативів у якості нелінійних вимог, залежних від обставин, а також наведення основних видів деривативів залежно від економічного змісту в рамках даної класифікації.
Теоретичний аналіз існуючих в літературі визначень строкового ринку довів, що більшість фахівців визначають сутність біржового сегменту строкового ринку, не приділяючи достатньо уваги позабіржовому. У результаті проведеного дослідження запропоновано власне визначення, згідно з яким ринок деривативів - економічний механізм реалізації відносин учасників ринку з приводу купівлі-продажу похідних фінансових інструментів, за допомогою якого відбувається трансферт ризиків окремо від базових активів, зменшення трансакційних витрат та забезпечуються інвестиційні можливості здійснення операцій з високим рівнем леверіджу.
Через недосконалість наведених в літературі поглядів на місце ринку деривативів у структурі фінансового ринку, автором запропоновано власну структуру фінансового ринку. Перевагою розробленої автором структури є те, що, згідно з нею, ринок деривативів охоплює інструменти, які базуються на
Рис. 1. Класифікація деривативів
коротко- та довгострокових цінних паперах. Ринок похідних цінних паперів включає ринок деривативів та ринок коротко- та довгострокових гібридних цінних паперів, у тому числі ринок іпотечних цінних паперів. Іпотечні цінні папери виступають у якості базового активу для іпотечних деривативів.
Аналіз сегментів іпотечного ринку довів, що іпотечні деривативи утворюються в дворівневій моделі вторинного іпотечного ринку у результаті перетворення іпотечних цінних паперів фінансовими інженерами відповідно до інтересів інвесторів.
Розділ 2 „Досвід використання деривативів на світових фінансових ринках” містить дослідження основних напрямів використання деривативів у розвинутих країнах світу та в Україні. На підставі проведеного ґрунтовного дослідження інструментів строкового ринку, виявлено основні особливості використання форвардів, ф’ючерсів та свопів у фінансово-кредитній сфері та визначено ефективність інструментів ринку деривативів, призначених для хеджування основних ризиків діяльності фінансових інститутів. Так, найбільш доцільними інструментами хеджування процентного ризику є свопи, валютного ризику- форварди, ризику товарних цін- ф’ючерси та свопи, ризику акцій- позабіржові опціони.
Автором систематизовано основні види деривативів, які використовуються для управління ризиками фінансових інститутів. За результатами дослідження встановлено, що для хеджування процентного ризику може використовуватися найбільший спектр інструментів ринку деривативів: форварди, ф’ючерси, свопи (відсоткові, коридорні, амортизовані, накопичувальні), свопціони, опціони (кеп, флор, колар) тощо. Для хеджування інших видів ризиків також існує певний набір інструментів ринку деривативів. Наприклад, кредитний ризик можна хеджувати за допомогою кредитних свопів (своп кредитного дефолту та загальної суми доходів).
Результати дослідження основних інструментів ринку іпотечних деривативів довели, що іпотечні деривативи відіграють подвійну роль у діяльності фінансових установ: вони являють собою як інструменти рефінансування даних інститутів, так і прибуткові інструменти інвестування. Крім того, деякі інструменти ринку іпотечних деривативів надають фінансовим установам можливість проведення операцій хеджування процентного ризику.
У роботі проведено аналіз операцій з деривативами комерційного банку JP Morgan Chase та визначено, що відношення номінальної вартості деривативних контрактів до капіталу даного банку становить 38:1. Досвід проведення операцій з деривативами JP Morgan Chase може стати корисним і для українських банків. Так, JP Morgan Chase знайшов оптимальне співвідношення між деривативними контрактами, які використовуються з метою хеджування та спекуляції. Відповідно, він забезпечив собі стабільний фінансовий стан і достатньо високу прибутковість операцій. У тому випадку, якщо розглянуте співвідношення буде використане українськими банками, вони матимуть можливість отримання доходів від операцій з деривативами без прийняття на себе надмірного рівня ризиків.
У даному розділі визначено сучасний стан розвитку ринку деривативів в Україні. З’ясовано, що український ринок деривативів перебуває на стадії становлення та представлений ф’ючерсними контрактами на купівлю валюти, товарними ф’ючерсами, а також опціонами на купівлю акцій та послуг зв’язку.
Поступова стабілізація фінансового ринку у державі в останні роки створила певні передумови для використання деривативів. Укладення угод з деривативами активно проводиться на торгівельному майданчику ПФТС. Спочатку це були опціони на купівлю послуг зв’язку ВАТ „Укртелеком” та „ТТК”, а за останній рік до лістингу увійшли також опціони на купівлю акцій „Укртелекому”- опціони „Автоальянс-ХХІ сторіччя”. Впродовж 2003р. спостерігалося зростання обсягів торгівлі опціонами на ПФТС, однак, у 2004р. з’вилася тенденція до їх падіння (рис.2).
Рис. 2. Динаміка обсягів торгівлі опціонами на ПФТС у 2003- 2004рр.
У 2003р., після тривалої заборони укладення ф’ючерсних контрактів Національним банком України, поновилися ф’ючерсні торги на УМВБ. Наразі УМВБ пропонує багато видів валютних ф’ючерсних контрактів. Також на біржі було розпочато торги ф’ючерсними контрактами, базовими активами яких є цукор та нафтовий кошик УМВБ. До неофіційного котирування на біржі включено опціони ВАТ “Укртелеком”, КП "Білоцерківтепломережа" та ТОВ "Масивтепломережа". Крім того, в БЕСТ введено в обіг торговий інструмент на прості іменні акції ВАТ "Центростальконструкція".
Розділ 3 „Напрями розвитку ринку деривативів в Україні” містить розробки автора щодо перспектив розвитку ринку деривативів в Україні. Визначено, що важливими шляхами активізації ринку деривативів в Україні є прийняття ефективного законодавства, що регулює операції з деривативами, підвищення рівня теоретичних знань з напрямів використання деривативів у керівництва провідних компаній. З метою запобігання надмірного використання банками деривативів у своїй діяльності в Україні запропоновано ввести економічний норматив, що визначатиме відношення номінальної вартості деривативних контрактів до капіталу. Значення даного нормативу рекомендовано встановити 100%.
Важливим питанням для українських банків є вибір організаційної структури для відділу деривативів. З’ясовано, що найбільш доцільною структурою організації управління операцій на ринку деривативів може стати функціональна структура, однак передумови її запровадження будуть створені лише за умови розвитку ринку деривативів в Україні. Відповідно, на початковому етапі доцільно використати продуктову структуру організації, оскільки у такому випадку невеликий обсяг операцій трейдерів на ринку деривативів компенсуватиметься вищими обсягами торгівлі на ринку угод спот.
У роботі також наведено рекомендації щодо становлення та розвитку ринку іпотечних деривативів в Україні. З’ясовано, що, незважаючи на успіх базових іпотечних облігацій на українському ринку, необхідність запровадження іпотечних деривативів на український ринок після становлення ринку базових іпотечних інструментів буде зумовлена багатьма факторами, у тому числі нездатністю базових іпотечних облігацій задовольнити потреби інвесторів в короткострокових фінансових інструментах. Одним з найпривабливіших інструментів ринку іпотечних деривативів для українських інвесторів може стати СМО та його планований та таргетований класи РАС та ТАС. Також українським інвесторам доцільно застосовувати деривативи ІО і РО з метою інвестування та хеджування ризиків зміни рівня процентних ставок.
У результаті проведеного дослідження перспектив використання деривативів українськими компаніями та фінансовими установами було розроблено структурну схему ринку деривативів в Україні (рис.3).
Рис.3. Структурна схема ринку деривативів в УкраїніЗгідно з даною схемою, основними деривативами, що пропонуватимуться суб’єктам фінансового ринку, є форварди, ф’ючерси, опціони, свопи та іпотечні деривативи. Перевагою даної структури є включення свопів та іпотечних деривативів до основних похідних фінансових інструментів, які пропонуватимуться українським учасникам ринку цінних паперів. Також у даній структурі визначено основні нормативні акти, за допомогою яких потрібно регулювати операції на ринку деривативів, оскільки наразі деякі законодавчі акти ще не прийняті (Закони Україні „Про строкові фінансові інструменти”, „Про іпотечні цінні папери”), а інші потребують внесення значних змін для отримання можливості регулювати ринок деривативів (Закони України “Про цінні папери та фондову біржу”, “Про державне регулювання ринку цінних паперів”, “Про банки і банківську діяльність”).
Висновки
У дисертації наведено теоретичне узагальнення і запропоновано нове вирішення актуального наукового завдання щодо розвитку ринку деривативів в Україні. Це дозволило сформулювати ряд висновків теоретичного та науково-прикладного характеру:
1. Аналіз світових строкових ринків довів, що підвищені цінова мінливість, глобалізація та технологізація сучасних товарних та фінансових ринків привели до широкого застосування деривативів. З’ясовано, що похідні цінні папери включають у себе деривативи та гібридні цінні папери. Деривативи та гібридні цінні папери є строковими фінансовими інструментами, оскільки у них існує часовий інтервал між укладанням угоди та її виконанням. Строкові контракти включають у себе похідні цінні папери та строкові але не похідні контракти. Іпотечні цінні папери є базовим активом для утворення іпотечних деривативів. Іпотечні деривативи утворюються в дворівневій моделі вторинного іпотечного ринку.
2. У результаті систематизації поглядів науковців на визначення поняття деривативів, надано власне визначення деривативу як похідного строкового фінансового інструменту, що встановлює умови проведення операцій з активом, вартість якого лежить в його основі, не потребує початкових інвестицій та є ефективним інструментом зниження і перерозподілу ризиків. Синтез класифікацій деривативів, запропонованих сучасними науковцями, надав можливість розробити власну класифікацію деривативів залежно від особливостей хеджування, згідно з якою деривативи поділяються на три великі класи: лінійні синтетичні цінні папери (кошик активів, спред); залежні від часу безумовні деривативи (лінійні або квазі-лінійні, нелінійні); нелінійні вимоги, залежні від обставин (опціони та іпотечні деривативи).
3. На підставі аналізу точок зору західних та вітчизняних фахівців на визначення ринку деривативів, запропоновано власне визначення ринку деривативів, згідно з яким ринок деривативів - економічний механізм реалізації відносин учасників ринку з приводу купівлі-продажу похідних фінансових інструментів, за допомогою якого відбувається трансферт ризиків окремо від базових активів, зменшення трансакційних витрат та забезпечуються інвестиційні можливості здійснення операцій з високим рівнем леверіджу.
4. У результаті дослідження світових строкових ринків визначено, що ринок деривативів виконує багато функцій, зокрема: створення механізму переносу ризику з тих учасників ринку, які не мають бажання нести ризики, на тих, хто прагне цього; підвищення стабільності цін; забезпечення виявлення майбутньої ціни товарів або фінансових інструментів; забезпечення збору та розповсюдження інформації; стабілізація фінансового стану господарюючих суб’єктів в умовах нестабільності кон’юнктури ринкової економіки; регулювання запровадження нових інноваційних фінансових інструментів, що забезпечують інтереси різних учасників ринку. З’ясовано, що найважливішою функцією ринку деривативів є механізм переносу ризиків від учасників ринку, які прагнуть позбавитися невизначеності у власній діяльності і стабілізувати свої витрати або доходи шляхом операцій хеджування, до учасників, які прагнуть примножити свої прибутки шляхом здійснення спекулятивних операцій.
5. Доведено, що спекуляція та хеджування деривативами є одними з найважливіших напрямків діяльності найбільших комерційних банків світу. Виявлено основні особливості використання форвардів, ф’ючерсів, опціонів та свопів у фінансово-кредитній сфері. Так, форвардні контракти можуть застосовуватися як ефективні інструменти хеджування процентного та валютного ризиків. Особливістю використання ф’ючерсів є застосування їх з метою мінімізації процентного, валютного ризиків, а також ризику зміни цін на акції. Укладання своп-контрактів надає можливість підвищувати ефективність запозичення коштів, хеджувати відсотковий, валютний, кредитний ризики та ризик зміни курсів акцій. Опціони виступають важливими інструментами конкурентної боротьби, дозволяють мінімізувати ризик зміни ринкової кон’юнктури, товарних цін, цін на акції, процентний та валютний ризики та застосовуються з метою монетизації позицій по акціях, як засіб злиття з іншими фінансовими установами.
6. Аналіз світового досвіду використання іпотечних деривативів довів, що дані фінансові інструменти надають важливі переваги як їх емітентам, так і інвесторам у них. Так, структура СМО забезпечує достатньо точний очікуваний термін погашення кожному класу даного інструменту, тому інвестори мають можливість обрати найбільш прийнятний для них клас даного інструменту. REMICs задовольняють потреби емітента, оскільки він має можливість випускати певні класи даного фінансового інструмента без сплати податків на дохід від їх емісії. Забезпечені позикові зобов’язання (CLO), дефолтний своп та кредитна нота надають інвестору можливості проведення синтетичної сек’юритизації. ІО та РО є ефективними інструментами інвестування та хеджування процентних ризиків компаній.
7. Встановлено, що український ринок деривативів перебуває на стадії становлення та представлений ф’ючерсними контрактами на купівлю валюти, товарними ф’ючерсами, а також опціонами на купівлю акцій та послуг зв’язку. Наступними ф’ючерсними контрактами, які могли б привабити інвесторів, є ф’ючерси на цінні папери та фінансові індекси. Важливими напрямками розвитку ринку деривативів в Україні є розвиток ф’ючерсних торгів сільськогосподарськими товарами, використання екзотичної структури опціонів з метою задоволення потреб інвесторів, а також запровадження своп-контрактів, за допомогою яких можна мінімізувати ризики надання позик.
8. На підставі дослідження проблем розвитку ринку деривативів в Україні з’ясовано, що з метою його активізації, необхідно прийняти законодавчу базу, яка визначатиме основні засади функціонування даного ринку у державі та регулюватиме сферу обліку операцій з деривативами. Прийняття законопроекту „Про строкові фінансові інструменти” має вирішальне значення для розвитку ринку деривативів в Україні. Крім того, важливим є внесення доповнень в Закони України “Про цінні папери та фондову біржу”, “Про державне регулювання ринку цінних паперів” та “Про банки і банківську діяльність”. У роботі обґрунтовано, що впровадження американської моделі іпотечної системи в Україні є одним з найважливіших шляхів активізації ринку деривативів. Прийняття Закону України “Про іпотечні цінні папери”, “Про державну іпотечну корпорацію України” та інших нормативних актів, що закріплюють створення державної іпотечної корпорації в Україні, має виключне значення для розвитку ринку іпотечних деривативів.
9. З метою зниження ризикованості банківської діяльності з використанням деривативів по мірі розвитку даного ринку, запропоновано ввести норматив використання деривативів для комерційних банків України, що визначатиметься як співвідношення номінальної вартості деривативних контрактів на рахунках банку та обсягу акціонерного капіталу, та встановити його на рівні 100% від обсягу акціонерного капіталу. Крім того, розроблено відповідні критерії, згідно з якими банки зможуть отримати ліцензію для виконання операцій з деривативами. Найбільш важливі критерії включають: посилений контроль трейдингових операцій з боку топ-менеджменту банку; наявність кваліфікованих фахівців з операцій з використання деривативів; налагодження ефективної системи внутрішнього ризик-менеджменту; проведення вчасного та повного аудиту з метою ідентифікації проблем внутрішнього контролю; впровадження інформаційних систем ризик-менеджменту та вимірювання ризику, що включатимуть стресові тести, симуляції, а також планування зрушень на ринку цінних паперів.
10. Аналіз переваг та недоліків моделей іпотечної системи, використовуваних у світі довів, що систему іпотечного кредитування в Україні доцільно будувати за американською моделлю. За умови застосування даної моделі, фінансові установи, що надають іпотечні кредити, отримуватимуть механізм рефінансування, а інвестори ринку цінних паперів одержуватимуть нові фінансові інструменти. Визначено, що одним з найбільш привабливих інструментів ринку іпотечних деривативів для українських інвесторів може стати СМО, та розроблено схему його використання українськими банками. Також у роботі наведено схеми класів РАС та ТАС, що використовуватимуться інвесторами, які прагнуть обмежити рівень ризику при інвестуванні, та деривативів ІО і РО, які доцільно використовувати з метою хеджування ризиків зміни рівня процентних ставок.
11. У результаті дослідження запропоновано основні етапи запровадження іпотечних деривативів на ринок цінних паперів в Україні.
По-перше, створення макроекономічних передумов функціонування іпотечного ринку в Україні, у тому числі, за рахунок залучення іноземних інвестицій (2005-2006рр.).
По-друге, прийняття законодавчої бази, яка закріплює основні засади функціонування іпотечної корпорації в Україні і визначає порядок випуску іпотечних облігацій та інші аспекти функціонування складових іпотечної системи держави з урахуванням американської моделі (2006р.).
По-третє, організація іпотечної корпорації України за аналогом американських іпотечних корпорацій та запровадження на ринок іпотечних цінних паперів (2007р.), поступовий розвиток інфраструктури ринку цінних паперів, його активізація у зв’язку з появою нових ефективних інструментів, збільшення обсягів торгівлі на ринку (2007-2010рр.).
По-четверте, запровадження на український ринок іпотечних деривативів, у результаті появи попиту на нові інструменти іпотечного ринку (2010-2011рр.).
12. Аналіз основних проблем розвитку ринку деривативів в Україні дозволив запропонувати наступні найважливіші шляхи його активізації:
v формування законодавчої бази, що регулюватиме операції з деривативами в Україні;
v вдосконалення системи обліку операцій з даними фінансовими інструментами;
v підвищення психологічної підготовленості суб’єктів господарювання до виконання операцій з деривативами шляхом проведення тренінгів та семінарів;
v розробка теоретичних рекомендацій щодо механізму використання деривативів у діяльності підприємств та ознайомлення з ними керівництва компаній;
v створення нової генерації фахівців, які матимуть достатній рівень знань з операцій з деривативами шляхом введення спеціалізованих курсів з операцій з деривативами у вищих навчальних закладах;
v використання переваг американської моделі іпотечної системи в Україні;
v застосування банками схем іпотечних деривативів з метою одержання ефективного механізму рефінансування.
За умови використання цих рекомендацій у процесі формування ринку деривативів в Україні, може бути досягнуто його пожвавлення та підвищення зацікавленості учасників ринку в проведенні операцій з даними фінансовими інструментами.
13. Розроблено структурну схему ринку деривативів в Україні, згідно з якою, деривативні контракти перебуватимуть в обігу у позабіржовій фондовій торгівельній системі та на фондових біржах. Основними видами деривативів, що пропонуватимуться суб’єктам фінансового ринку, є форварди, ф’ючерси, опціони, свопи та іпотечні деривативи. Хеджерами на ринку деривативів виступатимуть банківські установи, підприємства, а також небанківські фінансові установи, а спекулянтами - банківські та небанківські фінансові установи, а також професійні учасники ринку, що включають брокерів та дилерів.
Список публікацій за темою дисертації
- у наукових фахових виданнях:
1. Гоффе В.В. Ванільні та екзотичні опціони // Ринок цінних паперів України.- №3-4.- 2004.- С.45-49. (0,36 д.а.)
2. Гоффе В.В. Правове регулювання операцій на ринку деривативів в Україні та розвинутих країнах // Ринок цінних паперів України.- №7-8.-2004.- С.45-49. (0,35 д.а.)
3. Гоффе В.В. Проблеми використання похідних інструментів фондового ринку для розвитку підприємництва в Україні // Науковий вісник Буковинського державного фінансово-економічного інституту: Збірник наукових праць. Вип. 4: Економічні науки.- Чернівці, 2003.- С. 128-130. (0,25 д.а.)
4. Гоффе В.В. Проблеми та перспективи побудови ринку похідних фінансових інструментів в Україні // Фінанси, облік і аудит: Збірник наукових праць.- Вип.2.-К.: КНЕУ. 2003.- С.26-33. (0,36 д.а.)
5. Гоффе В.В. Своп як ефективний інструмент управління ризиком // Ринок цінних паперів України.-№11-12.-2003.- С.77-80. (0,38 д.а.)
- в інших виданнях:
6. Гоффе В. Проблемы активизации рынка деривативов в Украине и странах СНГ // Страны СНГ в условиях глобализации. Материалы международной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых.- М. „ЭКОН-ИНФОРМ”, 2003.- С.154-155. (0,17 д.а.)
7. Гоффе В.В. Проблеми використання деривативів для ефективного управління ризиками суб’єктів господарювання України // Вплив ринку і державного регулювання на розвиток фінансово-кредитної системи України. Матеріали міжнародної науково-практичної конференції.- Харків.- 2003.- С.159-163. (0,13 д.а.)
8. Гоффе В.В. Проблеми використання деривативів для хеджування ризиків суб’єктів господарювання в Україні // Стан і проблеми трансформації фінансів та економіки регіонів у перехідний період. Матеріали міжнародної науково-практичної конференції.- Хмельницький, НВП „Евріка” ТОВ, 2003.- С.36-38. (0,15 д.а.)
9. Гоффе В.В. Проблемы формирования рынка ипотечных деривативов в Украине // Страны СНГ в условиях глобализации. Материалы ІІІ международной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых.- М. “ЭКОН-ИНФОРМ”, 2004.- С.259-261. (0,18 д.а.)
Анотація
Гоффе В.В. Ринок деривативів: зарубіжний досвід та перспективи розвитку в Україні.- Рукопис.
Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.04.01- фінанси, грошовий обіг і кредит.- Київський національний економічний університет, Київ, 2005.
У роботі уточнено існуючі визначення поняття „дериватив” та наведено авторське узагальнення класифікацій похідних фінансових інструментів строкового ринку. Удосконалено теоретико-методологічні розробки щодо напрямів використання деривативів у ризик-менеджменті, а також надані рекомендації щодо можливостей застосування інструментів ринку деривативів українськими фінансово-кредитними установами та підприємствами. Наведене наукове обґрунтування необхідності побудови системи іпотечного кредитування в Україні за американською моделлю, систематизовано основні переваги від створення спеціалізованої іпотечної корпорації України, а також проведено аналіз передумов, необхідних для забезпечення ефективного функціонування даної корпорації. Визначено основні етапи впровадження іпотечних деривативів на ринок цінних паперів України за умови побудови американської моделі системи іпотечного кредитування.
Ключові слова: дериватив, похідний фінансовий інструмент, сек’юритизація, строковий ринок, ризик, хеджування, іпотечний ринок.
Аннотация
Гоффе В.В. Рынок деривативов: зарубежный опыт и перспективы развития в Украине.- Рукопись.
Диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук по специальности 08.04.01- финансы, денежное обращение и кредит.- Киевский национальный экономический университет, Киев, 2005.
В работе уточняются существующие определения понятия „дериватив” и приводится авторское обобщение классификаций производных финансовых инструментов срочного рынка. Усовершенствованы теоретико-методологические разработки касательно методов использования деривативов в риск-менеджменте, а также даны рекомендации по возможностям использования инструментов рынка деривативов украинскими финансово-кредитными учреждениями и предприятиями. Приведено научное обоснование необходимости построения системы ипотечного кредитования в Украине по американской модели, систематизированы основные преимущества от создания специализированной ипотечной корпорации Украины, а также проведен анализ условий, необходимых для обеспечения эффективного функционирования данной корпорации. Определены основные этапы внедрения ипотечных деривативов на рынок ценных бумаг Украины при условии организации системы ипотечного кредитования по американской модели.
Ключевые слова: дериватив, производный финансовый инструмент, секьюритизация, срочный рынок, риск, хеджирование, ипотечный рынок.
Annotation
Goffe V.V. Derivatives Market: Foreign Experience and Development in Ukraine.- Manuscript.
The dissertation is for receiving a scientific degree of candidate of economics by major 08.04.01- Finance, Money Circulation and Credit.- Kiev, Kiev National Economic University, 2005.
In the dissertation, the author argues the most important task of financial management in Ukraine nowadays is effective usage of derivative financial instruments for the hedging of business operations. The major discoveries to which the author comes include the definition of derivatives market and derivatives, creation of the classification of derivatives, carrying out the role of mortgage derivatives in the derivatives market, determination of the major applications of derivatives by financial institutions.
As far as the research conducted by the author showed, the complications in appliance of derivatives in the activities of Ukrainian companies are influenced by imperfections of the legislation regulating operations with securities and absence of accounting rules for operations with derivatives. Ukrainian laws do not give a full idea about the mechanism of derivatives market and types of securities which are being used in it. Government regulation of derivatives market needs to be improved. There are the following drafts of laws in Ukraine which need to be adopted in the nearest future for the efficient derivatives market development: “About Derivatives”, “About Mortgage-Backed Securities”, “About National Mortgage Corporation of Ukraine.”
In the work, it is argued that the development of mortgage market in Ukraine is a very important issue nowadays. The demand for mortgage financing in Ukraine at present is very high but quite few firms are able to obtain banking loans because of the deficit of financial resources in the banking sphere. The most important ways to solve this problem are the creation of secondary mortgage market and securitization of mortgage loans. As the result of investigations conducted by the author, it is concluded that the system of mortgage lending in Ukraine should be based on the American model because it has some important advantages. First, financial lending institutions obtain the mechanism of refinancing through
