Експерт Німецької консультативної групи Р. Джуччі зазначав, що грошово-валютна політика Національного банку України у 2000 р. складалася з трьох напрямів, які є взаємосуперечними: проведення нестерилізованих доларових інтервенцій для обслуговування зовнішнього боргу України; фіксації обмінного курсу гривні до долара; експансіоністської грошової політики. Цей закид є слушним.

У 2000 р. НБУ викуповував на валютному ринку так звану надлишкову пропозицію іноземної валюти (кумулятивно близько 1,6 млрд. дол. США), що стало можливим завдяки позитивному сальдо торговельного балансу (2,5 млрд. дол. США).

Під фіксацією мається на увазі стабілізація обмінного курсу гривні, який після другої половини лютого і до кінця 2000 р. не змінювався і залишався в межах позначки 5,4 UAH/USD.

Водночас за відсутності стерилізації доларової «інтервенції» (коли центральний банк не поєднує купівлю активів в іноземній валюті на валютному ринку з однаковим за обсягом продажем цінних паперів на внутрішньому ринку за національну валюту) грошова база протягом 2000 р. зросла на 40.0 %. Зростання грошової бази негативно позначилося на інфляції, темп якої становив у 2000 р. 28,2 %.

Зменшення НБУ ставки рефінансування до 27 % означало, що реальний відсоток рефінансування дорівнював на кінець 2000 р. 1,2 %. Негативний реальний відсоток та значний темп інфляції свідчать про те, що НБУ проводив експансіоністську грошову політику.

За умов проведення експансіоністської грошової політики та незмінного номінального курсу гривні відбулось реальне поцінування гривні до долара. Якщо порівняти річний темп інфляції у США (3,4 %) з показником інфляції в Україні (28,2 %), то річне реальне поцінування гривні до долара у 2000 р. дорівнювало 24,8 %.

Теоретично підвищення обмінного курсу гривні веде до погіршення торговельного балансу та зменшення валютної виручки від експорту, звужуючи таким чином можливості НБУ купувати валюту, необхідну для поповнення своїх резервів та обслуговування зовнішнього боргу.

Незважаючи на це, у 2001 р. пропозиція на валютному ринку залишається достатньо стабільною, щоб задовольнити потреби у валютних коштах Міністерства фінансів і НБУ для обслуговування зовнішнього боргу (1,6 млрд. дол. США). За офіційними прогнозами Міністерства економіки України, позитивне сальдо торговельного балансу у 2001 р. складатиме майже 2,8 млрд. дол. США, крім того, очікувані надходження від приватизації та прямих іноземних інвестицій дорівнюватимуть відповідно 1,1 млрд. і 800 млн. дол. США. У 2001 р. мають розпочатися виплати німецькими та австрійськими фондами компенсацій колишнім остарбайтерам. Ідеться про суму близько 2 млрд. німецьких марок. Тому дуже важливим є питання: за допомогою яких інструментів НБУ стерилізуватиме купівлю іноземної валюти, зважаючи на те, що внаслідок негативної дохідності (20,48 % – листопад 2000 р.) та недовіри Міністерству фінансів ОВДП практично втратили свою привабливість і 93 % їх перебуває у портфелі НБУ.

Слід зазначити, що збільшення темпів інфляції у 2000 р. відбувалося на фоні помірної девальвації гривні: 4,2 %. У попередні роки ситуація була протилежною: у 1998 р. девальвація гривні в 4 рази перевищила темп інфляції, у 1999 р.– у 2 рази. З урахуванням першочергової мети – цінової стабільності – слід очікувати, що розрив між темпами девальвації й інфляції поступово зменшуватиметься (у першому півріччі 2001 р. інфляція склала 5,3 % за ревальвації гривні на 0,95 %). Але для цього потрібно відновити довіру до платоспроможності Міністерства фінансів.

Дискусія навколо оптимального режиму валютного курсу як інструменту цінової стабілізації в Україні триває. Можливо, згодом Україна офіційно повернеться до певного ступеня фіксації валютного курсу, наприклад у вигляді повзучої прив’язки з широким діапазоном коливань. На відміну від системи керованого плавання, цей режим передбачає не плавне підтримання фіксованого курсу, а поступову девальвацію національної валюти до валюти (або кошика валют) прив’язки. Темп девальвації планується щомісячно і повідомляється заздалегідь. Крім того, валюта може коливатися в межах встановленого діапазону. Мета цього режиму полягає у поступовому зрівнянні внутрішнього рівня інфляції з рівнем інфляції в країні прив’язки.

Щодо іншого полюса дискусії навколо оптимального режиму валютного курсу в Україні – доларизації, тобто введення долара США як законного платіжного засобу на території України, то така перспектива є малоймовірною, незважаючи на те. що ступінь доларизації української економіки становить 21,6 % (питома вага іноземної валюти в грошовій масі). Доларизація неможлива принаймні з трьох причин. По-перше, у структурі регіональної торгівлі України (експорт + імпорт) США належить незначне місце: частка США в сукупній торгівлі України становить лише 3,5 %, у той час як країн СНД 47,5 %, а країн ЄС – 16,5 %. По-друге, в умовах відсутності політичного консенсусу в країні важко уявити, що Україна в реальній перспективі наважиться позбутися одного з головних атрибутів свого національного суверенітету. По-третє, Україна не утворює оптимальної валютної зони зі США.

За будь-яких режимів обмінного курсу довгострокове завдання грошово-кредитної політики України полягає у підтримці внутрішньої цінової стабільності. Проте відсутність розвинутих фінансових ринків не дає змоги НБУ ефективно застосовувати операції на відкритому ринку. Таку невідповідність між курсовим режимом