третє, втрати від валютних інтервенцій зростатимуть, оскільки зростатиме різниця між відсотком, отриманим від розміщення валютних резервів на депозитах та відсотком, сплаченому по внутрішньому боргу. Ця різниця і складатиме втрати від проведення стерилізації.

По мірі того, як зростав притік іноземного капіталу, виникла проблема щодо утриманні інфляції під контролем та підтримання валютного курсу на такому рівні, який би сприяв конкурентоспроможності вітчизняних товарів на зовнішніх ринках. При такомму розкладі сил в перехідних економіках, як тільки змінюються настрої інвесторів щодо економічної політики уряду, відбувається раптовий відплив капіталів.

Оскільки операції на відкритому ринку мають лише обмежений вплив на економіку, збалансовуючи грошовий ринок внаслідок великого притоку іноземних капіталів, в багатьох країнах були прийняті додаткові заходи економічної політики. В декількох країнах були підняті норми обов'язкового резервування. В інших - депозити державного сектору економіки перевели з комерційних банків у центральний банк, щоб зменшити банківські резерви.

В ряді країн запроваджувалося жорсткіше регулювання банківської системи, обмежувався ризик по валютних операціях. Деякі центральні банки використовували валютні свопи, щоб збалансувати раптовий відтік капіталів, хоча й такі заходи мали обмежений вплив на економіку, оскільки як і у випадку з операціями на відкритому ринку це призводило до значних фіскальних втрат. В інших випадках використовувався такий прийом як розширення валютного коридору.

Однак, хоча й ці заходи грошово-кредитної політики мали позитивний вплив на пом'якшення інфляційного тиску та феномену "зависання" валютного курсу, повністю уникнути зростання курсу національних валют у зв'язку з припливом спекулятивного іноземного капіталу не вдалося у жодній з країн з перехідними економіками.

Якщо відсоткові ставки та грошово-кредитна політика повністю блоковані валютним курсом, який служив "якорем" у більшості стабілізаційних програм, тягар регулювання валютного курсу покладається на фіскальну політику, тобто державні видатки та податкову політику, але дуже часто в короткостроковому періоді державні видатки та податки не можуть бути змінені, як і не може бути створена інвестиційна інфраструктура для залучення іноземних інвестицій. Так на думку відомого американського теоретика державних фінансів Р.Максгрейва, для того, щоб демократичним шляхом визначити податкову політику в хитросплетеннях економічних, політичних та ідеологічних впливів, необхідно зважати на поведінку на виборах людей - носіїв різних інтересів, що залежать від рівня доходів та їхнього походження, регіону та виду діяльності, віку, тощо. В цьому соціальному конгломераті розбіжностей потреб тих, хто зацікавлений у фіскальній експансії перерозподілу, і тих, хто проти неї, можуть взаємно блокуватися необхідні заходи фіскальної політики. Тому демократія, якщо вона не хоче загинути, будь-що повинна вирішити проблему ефективного перерозподілу ВВП в інтересах економічного зростання.[48,9] Ще Й.Шумпетер застерігав, що в умовах становлення демократичних норм та принципів, неминуче зростає кількість формальних і неформальних, професійних і політизованих об'єднань, кожне з яких переслідує групові інтереси, тобто робить власний вибір. Надмірне розростання та різноманітність суспільних уподобань шкодить економічному розвитку. За таких умов, суспільна згода щодо розподілу наявних ресурсів досягається одним загальним інтересом - зростанням обсягу виробництва.

До недавніх пір вважалося, що країни з перехідними економіками, які запровадили фіксований режим валютного курсу швидко досягли відносно низького та передбачуваного рівня інфляції. Останніми роками багато країн з перехідними економіками поступово почали переходити до гнучкіших режимів валютного курсу одночасно із зниженням інфляції до однозначного

числа. Якщо проаналізувати середній рівень інфляції у країнах з перехідними економіками, що запровадили плаваючий і фіксований режими валютного курсу, то виявляється, що середній рівень інфляції не суттєво відрізняється у країнах, що запровадили протилежні режими валютного курсу. Потреба у гнучкіших режимах валютного курсу насамперед пов'язана з таким явищем як глобалізація фінансових ринків, що поступово призводить до інтеграції перехідних економік у світову фінансову систему. Це в свою чергу змушує країни з перехідними економіками дотримуватися зобов'язань щодо проведення стабільної макроекономічної політики.

Не слід також забувати про існування рівноваги між фіксованими та гнучкими режимами валютного курсу. Якщо в основі економічної політики лежить валютний курс як основний інструмент політики або "якір" у вигляді прив'язки національної валюти до іноземної, то грошово-кредитна політика має підпорядковуватися політиці валютного курсу, щоб підтримувати прив'язку національної валюти. У такому випадку, весь тягар регулювання та згладжування економічних шоків покладається на фіскальну політику. Зрозуміло, що такій фіскальній політиці повинні довіряти, щоб дотримуватися прив'язки національної валюти до іноземної. На практиці це означає, що фіскальна політика має бути достатньо гнучкою аби оперативно реагувати на порушення економічної рівноваги. За умов гнучкого режиму валютного курсу, грошово-кредитна політика повинна бути незалежною, щоправда інфляція при цьому може бути дещо вищою.

Прийняття рішень, які впливають на вибір режиму валютного курсу залежать від відповідної економічної ситуації в країні. Так, коли інфляція є високою, прив'язка національної валюти до іноземної може бути основним інструментом економічної політики для досягнення короткострокової стабілізації. Пізніше, у відповідь на зростаючий приплив капіталу та ризик втрати конкурентоспроможності внаслідок зростання курсу національної валюти, необхідний гнучкіший режим валютного курсу з метою швидкого

реагування на порушення зовнішньої рівноваги. Переваги та недоліки плаваючих та фіксованих режимів валютних курсів узагальнені в табл. 2.2 і

2.3.

Таблиця 2.2.
Характеристика плаваючого режиму валютного курсу

За

Проти

1. Курс визначається виключно ринковими силами. Основний принцип, що лежить в основі ринкової економіки полягає в тому, що ринки успішно і ефективно розподіляють обмежені ресурси

1. Ринки рідко працюють з ідеальною ефективністю, тому існує ризик промаху, що призведе до того, що валютний курс буде знаходитися протягом тривалого періоду на рівні,