НАЦІОНАЛЬНА АКАДЕМІЯ ДЕРЖАВНОГО УПРАВЛІННЯ

ПРИ ПРЕЗИДЕНТОВІ УКРАЇНИ

ДЕМЧАК Руслан Євгенійович

УДК:336.132:336.761(477)

ДЕРЖАВНЕ РЕГУЛЮВАННЯ РОЗВИТКУ

ФОНДОВОГО РИНКУ В УКРАЇНІ

25.00.02 ? механізми державного управління

АВТОРЕФЕРАТ

дисертації на здобуття наукового ступеня

кандидата наук з державного управління

Київ – 2005

Дисертацією є рукопис.

Робота виконана в Національній академії державного управління при Президентові України

Науковий керівник – кандидат економічних наук, доцент

Іваницька Ольга Михайлівна,

Національна академія державного управління при

Президентові України, доцент кафедри

економічної теорії та історії економіки.

Офіційні опоненти: доктор економічних наук, професор,

заслужений діяч науки і техніки України

Кудряшов Василь Павлович,

Науково-дослідний фінансовий інститут

при Міністерстві фінансів України,

заступник директора;

кандидат наук з державного управління

Романюк Ольга Іванівна,

Корпорація ПРАГМА Проект АМР США

“Ініціатива сприяння кредитуванню”,

Програма випуску облігацій місцевих позик,

радник з питань фінансових ринків.

Провідна установа – Національний інститут стратегічних досліджень, відділ регіональної політики, м. Київ

Захист відбудеться 1 листопада 2005 р. о 16.00 годині на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 26.810.02 у Національній академії державного управління при Президентові України за адресою: 03057, м. Київ-57, вул. Ежена Потьє, 20, к. 212.

Із дисертацією можна ознайомитись у бібліотеці Національної академії державного управління при Президентові України (03057, м. Київ-57, вул. Ежена Потьє, 20).

Автореферат розісланий 30 вересня 2005 р.

Учений секретар

спеціалізованої вченої ради О.В.Жабенко

Підписано до друку 29.09.2005.

Формат 60 х 84 1/16. Тираж 100 прим. Обл.-вид. арк. 1,24.

Ум.-друк.арк. 1,16. Гарн. Таймс.

загальна характеристика роботи

Актуальність теми. Фондовий ринок є особливою сферою життє-діяльності суспільства, в якій відбувається перерозподіл власності, потоків капіталів, переоцінка фінансових інструментів, формування нових економічних відносин і суб’єктів. З огляду на це державне регулювання фондового ринку є невід’ємною частиною механізму його функціонування, а система державних інституцій – головним структуроутворюючим елементом.

Процеси трансформації економіки України зумовили необхідність вирішення низки завдань державного регулювання фондового ринку. Економічна невизначеність, непередбачуваність розвитку економічної ситуації в країні позначається і на роботі фондового ринку, посилюючи на ньому процеси дестабілізації. Ефективність заходів державного регулювання впливає на всі ланки фінансової системи, і особливо відчутним є вплив на фінансовий ринок.

На фондовому ринку з’являються нові фінансові інструменти, що здатні приносити доходи і послабляти податковий тиск. Ці інструменти є ефективними за умов державного регулювання і стимулювання розвитку цивілізованих форм відносин між учасниками ринку. Вони є важливим засобом пожвавлення інвестиційних процесів, створення нових форм господарювання, фактором реструктуризації виробництва та економіки загалом.

Кожен з учасників фондового ринку визначає свої дії на ньому виходячи з поставлених цілей інвестування. Державне регулювання полягає у коригуванні визначення таких цілей, їх урахуванні в державній фінансовій політиці, сприянні розвитку інвестиційних процесів, формуванні інституту цивілі-зованого інвестора. Акумулювання коштів шляхом використання потенціалу фондового ринку сприяє стабілізації фінансового становища держави загалом, надходжень до бюджету і, таким чином, вирішенню численних соціально-економічних проблем. Вихід українських емітентів на світогосподарський фондовий ринок, залучення інвестицій зарубіжних коштів розширює джерела інвестування.

Держава відповідає за формування сприятливого інвестиційного клімату. Роль державних органів полягає в створенні особливого сегменту фондового ринку, який слугує підґрунтям для створення безризикової його складової, що сприяє формуванню оптимальних інвестиційних портфелів та роботі фідуциарних інституцій. Крім того, державні органи мають залучати якомога ширші соціальні верстви населення до участі у функціонуванні фондового ринку, отже, забезпечувати інформативну прозорість, зрозумілість основних процедур на ринку, ефективність форм інвестування.

Вагомий внесок у теорію та практику державного управління різними сферами суспільного розвитку зробили вітчизняні вчені В.Д.Бакуменко, В.Г.Бодров, В.М.Геєць, Б.Є.Кваснюк, В.М.Князев, М.Х.Корецький, В.І.Луговий, О.Г.Мордвінов, Н.Р.Нижник, І.В.Розпутенко, В.А.Скуратівський, В.П.Тронь.

Методологічну основу вивчення ринку цінних паперів сформували роботи таких видатних іноземних вчених, як Г.Александер, Дж.Бейлі, А.Бейн, Г.Гарднер, Л.Гітман, М.Джонг, Дж.Доунс, Е.Долан, М.Ісаакман, Ч.Крістофілдс, П.Роуз, М.Фрідмен, У.Шарп.

Механізми роботи ринків цінних паперів висвітленні у працях таких відомих українських вчених та фахівців, як І.Бланк, В.Василевський, В.Глущевський, Н.Дегтярьова, М.Денисенко, О.Іваницька, М.Короленко, С.Косик, Ю.Кравченко, Т.Лепейко, О.Мертенс, О.Мозговий, М.Назарчук, В.Оскольский, В.Павлов, Г.Пальчевич, А.Путінцев, В.Сидоренко, Я. і Т.Фаріон, Н.Хомуляк, О.Шаров та багатьох інших. У цих працях проаналізовано стан розвитку фондового ринку України, напрями вдосконалення його роботи, можливі аспекти взаємодії його інститутів з міжнародними ринками. Але недостатньо уваги, на наш погляд, приділяється таким аспектам функціонування фондового ринку України, як його державне регулювання в умовах економічного зростання, розподіл повноважень між державними органами та саморегулівними організаціями, забезпечення шляхом державного впливу інформаційної прозорості функціонування ринку.

Віддаючи належне досягненням вчених у теоретичних і практичних питаннях формування та розвитку фондового ринку в Україні, слід, однак, зауважити, що сьогодні набуває особливого значення поглиблене, систематизоване представлення системи заходів державного регулювання відповідно до нових реалій – розвитку фондового ринку при визначенні основних контурів моделі його побудови, чому і присвячене дисертаційне дослідження.

Зв’язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Дисертаційне дослідження виконувалося на кафедрі економічної теорії та історії економіки Національної академії державного управління при Президентові України в рамках наукової теми, в розробці якої брав участь дисертант, “Механізми регулювання ринкової економіки” (номер державної реєстрації ДР ОК 0101U003345) в межах комплексного проекту “Державне управління та місцеве самоврядування” (номер державної реєстрації ДР ОК 0101U002829).

Мета і завдання дослідження. Метою дисертаційного дослідження є науково-теоретичне обґрунтування застосування системи визначення ключових механізмів державного регулювання фондового ринку з урахуванням факторів, які діяли на кожному етапі економічного розвитку держави, а також розробка системи заходів, спрямованих на його стабілізацію та підвищення ефективності роботи усіх його учасників.

Для досягнення мети було поставлено такі завдання:

–

–

–

–

–

–

–

–

Об’єктом дослідження є фондовий ринок України та його структура на етапах становлення та розвитку.

Предмет дослідження – система механізмів, інструментів та заходів щодо формування ефективного фондового ринку в Україні.

Гіпотеза дослідження базується на припущенні, що ефективність державного регулювання фондового ринку в Україні великою мірою зумовлена визначенням і реалізацією базових принципів та заходів управління, серед яких сьогодні ключову роль відіграє досягнення інформаційної прозорості роботи ринку, забезпечення високого рівня аналітичності при дослідженні роботи основних його агентів, забезпечення оптимальності ціноутворення.

Методи дослідження. Для досягнення поставленої мети використо-вувались сучасні методи дослідження: аналізу і синтезу, порівняльний, історичний, аналітико-емпіричний, моделювання, графічний.

Методи наукового аналізу та синтезу дали змогу виявити найбільш важливі фактори, що впливають на роботу фондового ринку, узагальнити тенденції його розвитку, оцінити ефективність окремих заходів державного регулювання фондового ринку, порівняльний метод - зіставити існуючі системи державного регулювання ринків капіталів у різних країнах світу. Історичний метод було застосовано для ретроспективного аналізу становлення і розвитку фондового ринку в Україні, графічний - для наочного подання результатів дослідження.

Інформаційну базу підготовки дисертації становили законодавчі та нормативні акти, аналітичні й статистичні матеріали, наукові праці вітчизняних та закордонних вчених у предметній галузі дослідження.

Наукова новизна одержаних результатів полягає в розробці цілісної концепції державного регулювання фондового ринку в умовах його становлення та досягнення стабілізації роботи основних його учасників. Конкретні положення, що визначають наукову новизну результатів, отриманих дисертантом, полягає у тому, що

вперше:

–

–

–

–

удосконалено:

–

–

дістали подальшого розвитку:

–

–

–

Практичне значення одержаних результатів визначається тим, що основні положення дисертаційної роботи доведені до рівня конкретних пропозицій, які можна врахувати в роботі органів державного регулювання функціонування фондового ринку, інвесторів.

Результати дослідження впроваджені:

–

–

–

–

Окремі положення дисертації апробовані на міжнародних та регіональних конференціях, зокрема: на науково-практичній конференції за міжнародною участю “Ефективність державного управління в контексті глобалізації та євроінтеграції” (Київ, травень 2003 р.); регіональній конференції “Державне регулювання економіки на регіональному рівні: проблеми та шляхи вдосконалення” (Одеса, травень 2004 р.).

Публікації. Основні положення дисертації викладені автором у п’яти наукових працях, три з яких опубліковано у фахових виданнях.

Структура та обсяг дисертації. Дисертаційна робота складається зі вступу, трьох розділів, висновків, списку використаних джерел і додатків. Вона викладена на 196 сторінках, містить 9 рисунків, 12 таблиць, 3 додатки на шести сторінках, список використаних джерел (174 найменування) на 14 сторінках.

ОСНОВНИЙ ЗМІСТ РОБОТИ

У вступі обґрунтовано актуальність теми дисертаційного дослідження, сформульовано його мету і завдання, визначено наукову новизну та практичну цінність отриманих результатів, окреслено структуру дослідження.

У першому розділі – “Теоретичні засади державного регулювання фондового ринку” – досліджуються сутність фондового ринку як об’єкта державного регулювання, його складові, основні принципи, методи, механізми державного регулювання фондового ринку, особливості державного регулювання згаданого ринку в різних країнах світу.

Фондовий ринок як об’єкт державного регулювання являє собою специфічний ринок, на якому держава через свої органи, саморегулівні організації, враховуючи його закономірності, вирішує завдання щодо залучення, розподілу інвестиційних коштів між надлишковими та дефіцитними секторами, окремими галузями й секторами економіки та їх розміщення; перерозподіляє доходи і власність, формує нові відносини власності, розпорядження та використання; а також цивілізованого інвестора та вирішує інші соціально-економічні завдання.

У світовій практиці склалися такі протилежні за формами регулювання види ринків – організований і неорганізований (“вуличний”), а також так званий “третій ринок”, що займає проміжне місце. Організованим є ринок, підпорядкований регулюванню, системі сформованих норм, правил і практик; прямий доступ на нього обмежений і відкритий професіоналам, які є членами відповідних організацій. Держава за допомогою системи заходів та інструментів може опосередковано впливати на всі ринки, але найбільше – на організований ринок, який і було вибрано основним об’єктом дослідження.

Злагодженість роботи фондового ринку залежить від скоординованої роботи різних його суб’єктів: емітентів цінних паперів; інвесторів як фізичних та юридичних осіб, у тому числі інституційних посередників; держави та саморегулівних організацій. Виходячи з цього систему управління фондовим ринком слід будувати, враховуючи певні моделі відносин між суб’єктами ринку: між регуляторами; між професіоналами ринку; між регуляторами і професійними суб’єктами і суспільством.

Доводиться, що організаційна будова системи регулювання в переважній більшості держав базується на концепції дворівневої системи. Стосовно органів регулювання перший рівень утворюють органи державного регулювання, другий – саморегулівні організації (СРО), створені професіональними учасника-ми ринку цінних паперів (союзи, асоціації, ліги професіональних учасників, фондові біржі та організатори позабіржової торгівлі). Стосовно професіональних учасників модель побудована на принципі виділення першого рівня (центрального депозитарію) та другого – реєстраторів, зберігачів, депозитаріїв. Модель взаємовідносин між професіональними та непрофесіональними учасниками ринку включає рівень професіональних виконавців угод, з одного боку, та інвесторів – з другого.

Для досягнення бажаних параметрів розвитку фондового ринку та ефективної взаємодії між усіма його учасниками слід дотримуватися таких основних принципів: незалежності фінансових регуляторних органів, що має поєднуватися з виконанням відповідних вимог звітності між різними рівнями таких органів; прозорості цілей та операційних процесів, яка досягається шляхом звітування перед громадськістю; формування системи угод для забезпечення цілісності регуляторних органів (запровадження кодексів поведінки для управлінців штату регуляторних органів, а також механізму юридичної перевірки рішень, що приймаються); принципу запобіжних антикорупційних дій.

Отже, виходячи з аналізу наукової бази дослідження всі заходи з державного регулювання фондового ринку можна розподілити на дві групи: заходи прямого та непрямого втручання (регулювання) функціонування ринку та його інституцій. До заходів прямого регулювання належать: законотворча та нормотворча робота, пов’язана з формуванням та розвитком ринку цінних паперів; ліцензування учасників ринку; прямий контроль за обігом деяких видів цінних паперів; їх реєстрація; контроль за правами власності та їх зміною; встановлення правил здійснення окремих видів угод. Непряме регулювання роботи фондового ринку здійснюється через систему загальних заходів фінансової політики, а саме: систему ринкових заходів монетарної політики, зокрема операцій на відкритому ринку; надання гарантій урядом щодо кредитів, позик, депозитів; введення в обіг державних облігацій, векселів та інших цінних паперів; запровадження ефективної системи ціноутворення, а також розгорнутої системи індикаторів фінансового ринку; застосування стимулюючої системи податків на доходи від цінних паперів і вжиття інших заходів податкової політики тощо.

Показано, що заходи прямого та непрямого регулювання тісно пов’язані між собою. Проте серед непрямих заходів можна виділити основні, які найбільше впливають на фондовий ринок – контроль за ціноутворенням та запровадження системи індикаторів. Ціноутворення на фондових ринках країн з перехідною економікою є недосконалим через непрозорість роботи таких ринків; численні макроекономічні та політичні кризи; нестабільність функціонування окремих галузей; відсутність багатьох ринкових елементів, що сприяють оптимальному ціноутворенню, зокрема достовірної оцінки ризиків; неефективний корпоративний менеджмент. Це зумовлює необхідність контролю за процесами ціноутворення з боку державних органів влади.

На організованих ринках формуванню справедливої ціни сприяє встановлення державою та саморегулівними організаціями певних правил реєстрації на біржі, що передбачає надійність інструментів цих організацій, можливість здійснювати в них інвестиції, а також правил ліцензування дилерів. Необхідно також запобігати діям щодо маніпулювання цінами, суворо карати тих, хто цьому сприяє.

Індикатори фондового ринку надають інформацію про макроекономічну ситуацію в країні, активність суб’єктів підприємництва, інвестиційний потенціал, перерозподіл потоків капіталів, місце країні в системі глобалізованого фінансового середовища. Ця інформація може бути підставою для прийняття адекватних рішень не тільки численними внутрішніми та зовнішніми інвесторами, професіоналами фінансового ринку,а й органами державної влади для контролю за потоками капіталів, прозорістю та ефективністю роботи суб’єктів та об’єктів фінансового ринку.

З метою обґрунтування можливості запозичення Україною кращого світового досвіду аналізуються системи побудови регулювання фінансових ринків у різних країнах світу. У світовій практиці розрізняють дві основні моделі регулювання ринку цінних паперів. Згідно з першою моделлю функції регулювання фондового ринку зосереджуються переважно у державних органів і лише невелика частина повнова-жень щодо нагляду, контролю, встановлення обов'язкових правил поведінки передається державою саморегулівним організаціям професіональних учасників ринку. Така модель застосовується в США, Франції. Згідно з другою моделлю максимально можливий обсяг повноважень передається саморегулівним організаціям, значне місце в контролі посідають не жорсткі нормативні приписи, а переговорний процес, індивідуальні узгодження з професіональними учасниками ринку, і при цьому держава зберігає за собою основні контрольні функції, можливості втручання в будь-який момент у процес само-регулювання. Яскравим прикладом такої моделі є Великобританія.

Стосовно виділення спеціалізованих органів управління, як показує світовий досвід, з більш як 30 країн із розвинутими ринками цінних паперів понад 50 % мають самостійні відомства (комісії з цінних паперів та бірж –США, Бюро з цінних паперів – Японія, Федеральне управління з банківського нагляду – Німеччина, Рада з цінних паперів та інвестицій – Великобританія, Комісія з біржових операцій – Франція, Комісія з цінних паперів та біржі і Спостережна рада з цінних паперів – Корея), приблизно у 15% країн за фондовий ринок відповідає міністерство фінансів.

У деяких країнах (Великій Британії, Данії, Японії тощо) національні системи регулювання фінансових ринків побудовані таким чином, що один орган контролює практично увесь ринок. В інших країнах використовуються різні комбінації типів та повноважень регуляторних органів. Зокрема, об’єднується регулювання банків та страхових компаній, фондового ринку та страхування.

У дисертаційній роботі досліджуються особливості побудови системи державного регулювання у деяких країнах, зокрема США, Великій Британії, Франції, Японії, Росії та ін.

Другий розділ – “Державне регулювання фондового ринку в період його становлення та стабілізації його роботи” – присвячений виявленню етапів становлення та розвитку фондового ринку, розгляду основних державних заходів, що справляли найбільший вплив на його функціонування та роботу основних агентів, визначенню основних засад підвищення інформаційної прозорості операцій на ринку як головної умови забезпечення його ефективності.

У дисертаційній роботі визначено етапи становлення фондового ринку в Україні. Вивчення етапів формування фондового ринку, забезпечення цього процесу відповідними нормативно-законодавчими актами, стимулювання роботи його інституцій, які є різними на різних етапах функціонування ринку, уможливлює аналіз та вироблення стратегії і тактики державного регулювання, врахування допущених помилок і створення передумов для подальшої стабілізації фондового ринку.

Перший етап охоплює початок 90-х рр. хх ст. Характерним для цього етапу було започаткування діяльності основних професіональних суб’єктів фондового ринку, створення інституціональних передумов його функціо-нування. Проте здебільшого формування фондового ринку відбувалося хаотично та безсистемно.

Підсумком цього етапу стали численні потрясіння, що надовго призупинили процеси приватного інвестування, породило недовіру до фондового ринку та його основних інститутів. Основним недоліком цього етапу були помилкові підходи до приватизації, механізми та процедури щодо яких не знайшли висвітлення у відповідних нормативно-законодавчих актах, також не була розроблена цілісна система роздержавлення та приватизації державного майна. У результаті цінні папери, які придбали поодинокі власники, не стали основою для формування інструментарію фондового ринку. Розпорошення власності загальмувало формування фондового ринку, а не створило підґрунтя для нього.

Другий етап розпочався після виходу Указу Президента України “Про інвестиційні фонди та інвестиційні компанії (від 19 лютого 1994 р.), а також Декрету Кабінету Міністрів України “Про довірчі товариства” (від 17 квітня 1994 р.). Цими документами була порушена монополія комерційних банків на здійснення операцій на фондовому ринку і розпочалося створення інвести-ційних фондів та компаній, що виконували функції операторів фондового ринку, а також трастових компаній як суб’єктів акумулювання коштів населення.

Підсумком цього етапу було створення регулюючих та саморегулівних органів, упровадження правил обігу цінних паперів, формування національних фондових бірж та інших елементів інфраструктури ринку.

Однак, крім численних прорахунків, допущених за цей період, таких як: відсутність чітко визначених прав інвесторів, несвоєчасне законодавче врегулювання питань розвитку інфраструктури ринку, недосконалі методики оподаткування корпоративних облігацій, обмеження випуску державних цінних паперів та невдалі форми їх розміщення, на фондовому ринку відчутно позначилися наслідки азіатської кризи. У жовтні 1997 р. курси акцій впали за два місяці на 40-50% від їх початкової вартості. Галузевий індекс акцій енергетичних компаній з 9 вересня до 9 грудня знизився з 1180 до 520 пунктів. Курс приватизаційного сертифікату впав з 35 до 12 дол. Ситуація дещо стабілізувалась наприкінці 1998 р.

Однією з помилок, допущених на початку цього етапу, було те, що на ринок потрапили інституції (трастові компанії), законодавча база щодо яких не була створена та достатньо розроблена. Другою помилкою було неналежним чином сформований державний сектор фондового ринку, де уряд мав виступати основним агентом, який би формував ринкову нішу для надійних безризикових інструментів – облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП), векселів Державного казначейства, інструментів НБУ тощо. Замість цього уряд запропонував інструменти, які продемонстрували свою неплатоспроможність, що також підірвало довіру до фондового ринку.

Колапс фондового ринку, спричинений недоліками в його регулюванні, зумовив необхідність удосконалення роботи регулюючих органів і встановлення засад його саморегулювання.

Початком третього етапу можна вважати 1999 р., коли все більшого значення набувають стандарти діяльності основних його ланок, в тому числі міжнародні. Подальшого розвитку й удосконалення отримала інфраструктура фондового ринку. Цей етап проходив під гаслом “пошуку ефективного власника”, що вимагало використання нових систем розподілу власності, продажу великих об’єктів приватизації.

У цей період Україна досягла досить помітних успіхів у створенні нормативно-правової бази, що зблизило її з міжнародним фондовим ринком. Зокрема, були врегульовані питання, пов’язані з використанням міжнародних стандартів бухгалтерського обліку та аудиту, що діють у фінансовому полі України. З 1 січня 1998 р. Україна перейшла на міжнародні стандарти.

Прорахунками на цьому етапі, за даними нашого дослідження, стали: невпорядкованість відносин між центральними депозитаріями (Національним та Міжрегіональним фондовими союзами), що загальмувало процеси створення центра-лізованої моделі регулювання фондового ринку; нерівномірність регіонального розвитку діяльності фондового ринку, спричинена асиметрією роботи фінансового ринку і нерівномірним розвитком мережі банків, що були об’єднуючим суб’єктним елементом ринку цінних паперів; недостатня прозорість функціонування фондового ринку та діяльності основних його учасників.

З 2003 р. розпочинається новий, четвертий, етап розвитку фондового ринку, пов’язаний передусім із розширенням повноважень Державної комісії цінних паперів і фондового ринку (ДКЦПФР), змінами в корпоративному управлінні, запровадженням законодавчих актів, що зближує український фондовий ринок з міжнародним.

Сучасний стан фондового ринку України ознаменувався завершенням вибору моделі побудови ринку і переходом до встановлення засад підвищення ефективності його роботи. На цьому етапі важливим є не тільки застосування різних інструментів та механізмів державного регулювання фондового ринка, а й інтенсивність цих заходів в їх сукупності та порівняно з іншими країнами. На рис. 1. показано ступінь інтенсивності розробки певних заходів державного регулювання в Україні.

Детально досліджувалися інструменти фондового ринку та розподілу торговельної активності між різними організованими торговельними площадками України. Характерним є те, що поступово формується вторинний ринок цінних паперів. У березні 2004 р. на вторинному біржовому ринку було укладено договорів у 42,52 раза більше, ніж на первинному біржовому ринку. Понад половину цінних паперів (54,7%) припадає на облігації, третина (29,9%) – на акції.

Механізми державного регулювання | І етап | ІІ етап | ІІІ етап | ІV етап

1. Розробки законодавства у сфері регулювання ринку

2. Розвиток інститутів, притаманних європейському фондовому ринку

3. Розробка і запровадження принципів корпоративного управління

4. Забезпечення прозорості роботи ринку

5. Активізація ринку державних цінних паперів

6. Стимулювання роботи саморегулівних організацій

7. Розвиток інфраструктури фондового ринку

8. Запровадження інновацій у роботу ринку

Відсутні дійові механізми | Слабка дія механізмів | Середня дія механізмів | Більш інтенсивна дія В шкалі подається лише частина відтінків; більш інтенсивні кольори, що мають місце при державному регулюванні фондового ринку розвинених країн, відсутні.

Ступінь інтенсивності

Рис. 1. Ступінь інтенсивності задіяності механізмів державного регулювання на різних етапах розвитку фондового ринку в Україні

Доводиться існування явища асиметрії регіонального розподілу емісійної активності. Питома вага зареєстрованих випусків акцій п’яти областей, які з повним правом вважаються центрами фінансової активності, – Київської, Дніпропетровської, Харківської, Полтавської та Луганської – становила 79,37% від їх загального обсягу. Розмір ринку значною мірою залежить від активності основних емітентів, яких налічується лише кілька десятків.

Український ринок корпоративних облігацій містить чотири основні види цінних паперів. Більша частина цього ринку представлена цінними паперами власників відомих на споживчих ринках торговельних марок. До другого виду цінних паперів можна віднести ті з них, емітентами яких стали банки. Третій вид цінних паперів формують державні компанії, серед яких найбільшою за сумою випуску стала емісія Південно-Західної залізниці, а також “Укртелеком” і “Енергоатом”. Четверту групу становлять інструменти дрібних маловідомих компаній. Облігації державних компаній мають незначну доходність, але вони входять у список цінних паперів, що можна застосовувати при отриманні рефінансування від НБУ. Інші інструменти представлені векселями (43,4% від загального обсягу), ощадними сертифікатами (10,7%), державними облігаціями (близько 3%), інвестиційними сертифікатами (0,23%), деривативами (0,16%), обліга-ціями місцевої позики (0,18%), депозитними сертифікатами (0,05%).

Проте одним із найменш врегульованих аспектів функціонування фондо-вого ринку є стан його інформаційного забезпечення. Унаслідок цього виникає інформаційна асиметрія, що породжує негативні явища, які можна об’єднати у дві групи: ефекти несприятливого відбору та ефекти моральної шкоди.

Для запобігання інформаційній асиметрії, наслідком якої є неефективна робота фондового ринку, його професіоналів, криза довіри до ринку, слід розробити систему відповідних заходів. Зокрема, пропонуються такі напрями державної роботи:: нормативно-законодавче забезпечення діяльності учасників ринку інформацією; оцінка порядку надання інформації при здійсненні емісії цінних паперів; визначення особливостей формування інформаційного поля роботи корпоративного сектора економіки; визначення рівня розробки системи індексно-рейтингової оцінки роботи фондового ринку.

У дисертації детально аналізуються чинні законодавчо-нормативні акти стосовно забезпечення інформаційної прозорості, формування Центру суспільної інформації, оцінюються діючі індекси фондового ринку, зокрема інтегральний індекс ДКЦПФР. Стосовно системи рейтингової оцінки суб’єктів та об’єктів фондового ринку розглянуто такі заходи, як: розробка Концепції створення системи рейтингової оцінки регіонів, галузей національної економіки і суб’єктів підприємництва та на її базі прийняття відповідних нормативно-законодавчих актів; визначення основних уповноважених інсти-туцій, що здійснювали б об’єктивну оцінку професіоналам, емітентам та інструментам фінансового ринку; створення національної рейтингової агенції; визначення ступеня втручання держави у визначення тарифів на послуги рейтингових агенцій; налагодження співпраці із загальновизнаними агентства-ми Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch.

У третьому розділі “Напрями удосконалення державного регулювання функціонування фондового ринку в Україні” – доводиться необхідність формування системного уявлення про управління фондовим ринком, що зумовило необхідність розробки моделі державного регулювання, визначено напрями розподілу функцій і повноважень між державними органами та СРО, обґрунтовано систему заходів щодо зближення українського фондового ринку з міжнародним фінансовим простором.

До першочергових заходів державного регулювання віднесено: визначення рівня концентрації й централізації ринку цінних паперів, критеріїв і методів оцінювання “гудвіл” об’єктів інтелектуальної власності; розробка методики оцінки вартості майна усіх економічних об’єктів для уникнення недостовірної оцінки емітованих ними цінних паперів; кодифікація емітентів та їх інструментів; розвиток нових форм інвестування і, відповідно, нових інституцій, які запроваджуватимуть ці форми інвестування. До інших заходів належить: поліпшення корпоративного управління, розширення звітності і розкриття інформації; створення інформаційної мережі, що відслідковувала б широкий спектр операцій акціонерних товариств, пов’язаних з роботою фондового ринку. Особливої уваги потребує впровадження нових інструментів, що циркулюють у системі корпоративного фондового управління.

З метою формалізації процесів прийняття рішень розроблена модель державного регулювання роботи фондового ринку. Доводиться, що процеси формалізації та моделювання управління дадуть змогу: уніфікувати процедури прийняття рішень; порівняти досягнені результати з певними нормативними (розрахунковими) величинами; визначити пріоритети розвитку фондового ринку;

Модель державного регулювання побудована за блочним принципом. Блоки моделі включають складові, які відображають найбільш критичні сфери, що потре-бують регулювання для розвитку фондового ринку України, а саме: систематизація нормативно-законодавчої діяльності на фондовому ринку; досягнення критичної маси інституцій фондового ринку порівняно з іншими країнами чи у розрахунку відповідно до доцільних норм залучення юридичних та фізичних осіб – непрофесіоналів ринку; збалансування обігу інструментів фондового ринку, досягнення оптимальних значень компонування портфелю цінних паперів, запровадження нових цінних паперів; формування сектора неризикових та малоризикових інструментів; сприяння розвитку інфраструктури фондового ринку, у тому числі судової; сприяння розвитку корпоративного управління.

Успішність взаємодії професіоналів та непрофесіоналів фондового ринку багато в чому визначається ступенем розподілу повноважень між державними органами та СРО. На цей час ще немає передумов передачі функцій державного контролю СРО у зв'язку з тим, що відсутній механізм державного контролю за самими СРО та їх відповідальність за невиконання отриманих функцій.

З метою ліквідації цих обмежень розроблена схема розподілу функцій між державними органами та СРО (рис. 2).

Загальна орієнтація економіки України на входження до Європейського Союзу у середньо- чи довгостроковій перспективі зумовлює необхідність розробки адекватної політики і на фондовому ринку. Передусім, слід вивчити стан і тенденції розвитку європейського ринку, найбільш поширені інструменти, що циркулюють на ньому, структуру ринку; привести у відповідність з ними українські нормативно-законодавчі акти.

Д

К

Ц

П

Ф

Р | Функції законодавчої ініціативи |

С

Р

О | Законотворчі

Контроль за діяльністю СРО | Контрольні

Інституціональні | Інституціональні

Дослідницькі | Дослідницькі

Функції примусу

Функції моніторингу | Фінансові

Стимулюючі функції щодо запровадження інновацій | Технологічні

Захисні функції щодо СРО та їх членів | Захисні щодо членів організації

Представницькі функції на вищо-му рівні та пред-став-ництво в СРО | Представницькі

Ревізійні | Інформаційні

Розробки стратегії | Тактики оперативного реагування

Рис. 2. Розподіл функцій та повноважень між ДКЦПФР та СРО

Основними завданнями державної політики з огляду на тенденції, що склались на європейських фондових ринках, можуть бути:

–

–

–

–

–

ВИСНОВКИ

Результати наукового дослідження дали змогу в сукупності визначити шляхи вирішення актуального наукового завдання, поставленого в дисертаційному дослідженні, що має важливе значення для теорії та практики державного управління, а також для формування ефективного фондового ринку в Україні. Виходячи з проведеного дослідження можна зробити такі висновки.

1. Аналіз вітчизняної та зарубіжної наукової літератури й законодавчої бази щодо фондового ринку як об’єкта державного управління показав, що проблема є недостатньо дослідженою, а у визначенні характеристик ринку існують суперечності. У даному дослідженні під фондовим ринком розуміється ринок як складова ринку капіталів, структура із специфічним набором характеристик, які включають середньо- і довгостроковість основних інструментів; різний рівень організованості тощо. Враховуючи це, а також інші особливості цього ринку, слід звернути увагу на необхідність розробки системи заходів та механізмів державного регулювання фондового ринку.

2. Можна запропонувати таке визначення фондового ринку як об’єкта державного регулювання. Фондовий ринок – це специфічний ринок, на якому держава через свої органи, а також саморегулівні організації, враховуючи закономірності ринкових законів, вирішує завдання щодо залучення, розподілу та розміщення інвестиційних коштів між надлишковими та дефіцитними секторами, окремими галузями й секторами економіки; перерозподіляє доходи і власність, формує нові відносини власності, розпорядження, використання, цивілізованого інвестора та вирішує інші соціально-економічні завдання.

3. Державне регулювання фондового ринку передбачає: визначення його законодавчої бази; розвиток інституційної основи роботи; розширення переліку інструментів, які мають обіг на цьому ринку; забезпечення захисту інвесторів; сприяння прозорості його роботи; умов для оптимального ціно-утворення. Усі регуляторні заходи можна розподілити на заходи прямого та непрямого впливу, які доцільно використовувати в їх єдності та нерозривному зв’язку. Серед заходів непрямого впливу особливу роль відіграє запровадження ефективних методик ціноутворення й формування інвестиційного портфелю. Однією з таких методик є модель “квазі-Шарпа” формування портфелю цінних паперів, що довела свою ефективність в умовах функціонування “виникаючих (молодих) ринків. Іншим важливим механізмом державного регулювання є створення розгорнутої системи індикаторів ринку.

4. У процесі запровадження державної політики регулювання фондового ринку особливого значення набувають рекомендації міжнародних організацій і міжнародні стандарти (обліку, звітності, кодування, діяльності тощо). Вплив міжнародних ринків проявляється також у формуванні групою країн певної моделі фондового ринку, кожна з яких відрізняється за ступенем централізації регулювання, структурою регуляторних органів, наявністю спеціалізованих структур. У роботі проаналізовано моделі, що склалися у майже 100 країнах світу. Особливої уваги потребує ознайомлення з досвідом розвинених країн, оскільки саме цей досвід дасть змогу Україні уникнути прикрих помилок, допущених цими країнами на ранніх етапах формування національних фінансових систем, та створити оптимальну модель співвідношення між державними регуляторними органами та саморегулівними і ринковими структурами.

5. Формування фондового ринку в Україні здійснювалось паралельно з інституціональними змінами, розгортанням процесів роздержавлення та приватизації, становленням нормативно-законодавчої бази. У цих процесах можна виділити чотири етапи, три з яких відбувались в умовах розбудови моделі фінансового ринку України, а четвертий етап, який відбувається сьогодні – в умовах створення основи структурно-функціональної моделі фондового ринку. Перший етап розпочався на початку 1990-х рр. ХХ ст., другий охоплював середину-кінець 90-х рр., початок третього датується 1999 р., а четвертого – 2003 р.

6. На кожному етапі вживалися певні заходи державного регулювання, різної інтенсивності, що дало змогу скласти загальне уявлення про регулювання ринку цінних паперів. Найменш розробленими були механізми застосування стандартів корпоративного управління, відкриття інформації й забезпечення інформаційної насиченості, доступу та достовірності роботи фондового ринку.

7. Для збільшення прозорості роботи фондового ринку слід вживати заходів щодо державного регулювання у кількох напрямах одночасно. Вони мають забезпечити: законодавче врегулювання доступності інформації про всі операції, що пов’язані з емісією та управлінням випуском цінних паперів, а також доступність інформації: про роботу ринку та його учасників, про оцінку його інструментів та професіоналів (рейтингові дані), про зміну ринкової кон’юнктури в кожний конкретний момент часу, про світові та національні тренди (тенденції) фондового ринку.

8. Механізми державного регулювання з метою формалізації процесів прийняття рішень доцільно зобразити у вигляді імітаційно-процесуальної моделі. Ця модель побудована за блочним принципом, що передбачає виділення основних механізмів державного регулювання у самостійні блоки. До них належать, зокрема, такі, як забезпечення несуперечливості нормативно-правової та законодавчої бази, розрахунок оптимальних інституційних параметрів роботи фондового ринку, моделювання процесів ціноутворення, забезпечення раціонального загального інвестиційного портфеля з огляду на співвідношення “ризик-доходність”, формування удосконаленої системи корпоративного управління.

9. Регулювання фондового ринку лише через державні органи не зможе охопити всі функції і завдання, які потребують втручання, коригування та стимулювання. Коло завдань розширюється та ускладнюється в умовах побудови розвиненого фондового ринку, що передбачає дотримання певних стандартів світового фінансового ринку. Рекомендовано частину функцій регулювання та управління перекласти на саморегулівні організації. В Україні поступово формується система саморегулівних структур, які створюються за принципом “одна сфера діяльності – одна СРО”. Обгрунтовано такий розподіл функцій між державними органами та СРО,