ім. В.Н. КАРАЗІНА

МАЛЮТІН ОЛЕКСАНДР КОСТЯНТИНОВИЧ

УДК 336.767

УПРАВЛІННЯ ПОРТФЕЛЬНИМИ ІНВЕСТИЦІЯМИ В БАНКАХ УКРАЇНИ

Спеціальність 08.04.01 – фінанси, грошовий обіг і кредит

Автореферат

дисертації на здобуття наукового ступеня

кандидата економічних наук

Харків – 2005

Дисертацією є рукопис.

Робота виконана в Українській академії банківської справи
Національного банку України.

Науковий керівник – доктор економічних наук, професор
Науменкова Світлана Валентинівна,
Українська академія банківської справи
Національного банку України,
завідуюча кафедрою фінансів

Офіційні опоненти: доктор економічних наук, професор
Міщенко Володимир Акимович,

Національний технічний університет

“Харківський політехнічний інститут”

Міністерства освіти і науки України,

завідуючий кафедрою фінансів
та зовнішньоекономічної діяльності;

кандидат економічних наук, доцент Прасолова Світлана Павлівна, Полтавський університет споживчої кооперації України Укоопспілки та Міністерства освіти і науки України, кафедра банківської справи

Провідна установа – Донецький національний університет,
кафедра фінансів та банківської справи,
Міністерство освіти і науки України, м. Донецьк

Захист дисертації відбудеться “14” жовтня 2005 р. о 14-00 год. на засіданні спеціалізованої вченої ради Д 64.051.01 Харківського
національного університету ім. В.Н. Каразіна за адресою: 61002, м. Харків, вул. Мироносицька, 1, ауд. 4-11.

З дисертацією можна ознайомитися в Центральній науковій біблі-отеці Харківського національного університету ім. В.Н. Каразіна за адресою: 61077, м. Харків, площа Свободи, 4.

Автореферат розісланий “09” вересня 2005 р.

ЗАГАЛЬНА ХАРАКТЕРИСТИКА РОБОТИ

Актуальність теми дослідження обумовлена необхідністю удосконалення концептуальних підходів до управління портфельними інвестиціями в банках України. На сучасному етапі підвищується роль банківської системи у мобілізації та перерозподілі фінансових ресурсів. Здійснюючи портфельні інвестиції на фондовому ринку і виступаючи посередником між покупцями і продавцями цінних паперів, банки виконують важливу роль у розвитку вторинного ринку. Основні функції банківського портфельного інвестування – це: забезпечення гнучкості банківського портфеля активів; стабілізація доходів банку незалежно від фаз ділового циклу за рахунок диверсифікації портфеля; компенсація кредитного ризику в портфелі банківських позик; підтримка ліквідності активів банку; поліпшення фінансових показників балансу банку. На наш погляд, розширення сфери банківської діяльності на фондовому ринку вимагає вдосконалення методології банківського менеджменту, розробки нових підходів до формування банківського портфеля цінних паперів, запровадження ефективних механізмів управління портфельними інвестиціями, використання різноманітних методів, прийомів і способів аналізу.

Необхідно відзначити, що великий внесок в дослідження цієї проблеми внесли такі економісти, як Дж.К. Ерроу, Г.М. Марковіц, В.Ф. Шарп, Дж. Тобін, Ф. Блек, М. Шоулс, Р. Мертон, Л. Башельє, Ф. Кнайт, З. Тейлор, П.А. Самуельсон, Х. Харст, Д. Кох, Р. Росс, М. Рубінштейн та інші.

Дослідження проблем удосконалення портфельної теорії, формування і управління інвестиційним портфелем знайшло своє відображення в наукових працях вітчизняних вчених І.А. Бланка, В.С. Загорського, О.Д. Заруби, Т.С. Клебанової, Т.И. Лепейка, Б.Л. Луціва, В.В. Міхальського, О.Н. Мозгового, С.В. Науменкової, Л.О. Примостки, Г.Ф. Смалюк, С.Т. Шклярука та ін.

Високо оцінюючи внесок вітчизняних і зарубіжних авторів у вирішення питань удосконалення портфельної теорії, слід зазначити об’єктивну необхідність подальшого поглиблення теоретичних досліджень і практичних розробок з питань формування і управління портфелем цінних паперів банку, у т.ч. з урахуванням особливостей функціонування банківського сектора та розвитку фінансового ринку України; запровадження нових методів управління та хеджування портфельних ризиків. У зв’язку з цим актуальною є розробка та запровадження нових методів управління фінансовим ризиком на основі використання моделей логіко-ймовірнісної динаміки ринків, що припускають побудову багакрокових стратегій хеджу за критеріями “ефективність – ризик”. Використання цих стратегій, що охоплюють більш широкий спектр фінансово-економічних відносин і зв’язків банку, дозволяє об’єднати механізм внутрішнього управління з механізмом зовнішнього управління і контролю.

Все вищевикладене й обумовило вибір об’єкта, теми дослідження та її актуальність.

Зв’язок роботи з науковими програмами, планами, темами. Наукові результати, теоретичні положення та висновки були використані при виконанні науково-дослідних тем: “Стан і перспективи розвитку банківської системи України” (номер державної реєстрації 0190044204) і “Сучасні технології фінансово-банківської діяльності в Україні” (номер державної реєстрації 0102U006965). До звітів за цими темами включені пропозиції автора щодо дослідження особливостей формування портфелів цінних паперів в українських банках, удосконалення управління портфельними інвестиціями, удосконалення методів зниження ризиків при формуванні та управлінні портфелем.

Мета і задачі дослідження. Метою дисертаційної роботи є дослідження механізму формування портфелів цінних паперів в банках, удосконалення методів управління портфелем, а також обґрунтування методичних підходів до зниження портфельних ризиків.

Відповідно до поставленої мети були визначені наступні задачі:

·

·

·

·

·

·

·

·

·

Об’єктом дослідження є процес формування портфеля цінних паперів банків України в сучасних умовах.

Предметом дослідження є організація процесу управління банківським портфелем цінних паперів з урахуванням стратегічних цілей його оптимізації з метою підвищення прибутковості і мінімізації ризику.

Методи дослідження. В процесі роботи залежно від конкретних цілей і задач використані наступні методи дослідження: монографічний, розрахунково-аналітичний, нормативний, порівняльного аналізу, економіко-статистичний, балансовий, імітаційного моделювання, Value-At-Risk (VaR), стрес-тестування, логічних сценарних моделей розвитку та інші. Визначення особливостей розвитку ринку цінних паперів в Україні, напрямків удосконалення портфельного інвестування в банках, а також дослідження його ролі в організації ефективної системи управління ресурсами банку проведено з використанням монографічного методу і методу порівняльного аналізу. В процесі обґрунтування пропозицій щодо формування портфеля цінних паперів в банку використовувався розрахунково-аналітичний, економіко-статистичний, балансовий методи. Дослідження механізмів формування портфеля цінних паперів здійснено на основі реалізації системного підходу з використанням розрахунково-аналітичного, монографічного методів і методу експертних оцінок. Оцінка втрат від ринкового ризику здійснювалася на основі статистичних моделей Value-At-Risk, оцінка чутливості до екстремальних подій на фінансових ринках – на основі моделей стрес-тестування. Рух фінансового ринку досліджений за допомогою логічних сценарних моделей. Задачі управління ринковим ризиком вирішені на основі використання динамічного хеджування з застосуванням опціонів європейського типу і екзотичних опціонів.

Наукова новизна результатів дисертаційного дослідження, отриманих особисто здобувачем, полягає у наступному:

вперше:

·

·

·

вдосконалено:

·

·

дістали подальшого розвитку:

·

·

Практичне значення одержаних результатів дисертаційного дослідження визначається обґрунтованими рекомендаціями та пропозиціями щодо удосконалення методів формування банківського портфеля цінних паперів і управління портфельними ризиками.

Розроблені нові методи управління портфельним ризиком можуть бути використані банківськими і фінансово-кредитними установами в процесі реалізації політики управління фінансовими інвестиціями. Запропоновані та обґрунтовані методи трансфертних опціонів можуть використовуватися суб’єктами фондового ринку для перерозподілу та диверсифікації ризиків. Методи імітаційного моделювання, досліджені в дисертації, можуть бути рекомендовані для використання в управлінні портфелем цінних паперів на багатоперіодному відрізку часу.

Наукові результати дисертаційної роботи по використанню методики управління портфелем цінних паперів з урахуванням міри ризику, визначеної на основі застосування критерію очікуваної термінальної ефективності та критерію найбільш швидкого геометричного приросту капіталу, впроваджені в роботі Сумського центрального відділення “Промінвестбанк” (довідка № від .10.2004). Методика формування банківського портфеля цінних паперів, що дозволяє якісно оцінити рівень ризику портфеля територіальних одиниць банку, визначити причини його виникнення та скласти рейтинг філіалів, використовується в роботі Сумського регіонального управління “Слобожанщина” ВАТ КБ “Надра” (довідка № 4203 від 12.10.2004).

Крім того, результати наукового дослідження використовуються в процесі викладання навчальних дисциплін “Фінансовий ринок”, “Інвестування”, “Управління фінансовими ризиками”, “Аналіз інвестиційних проектів”.

Особистий внесок здобувача у роботі [1] полягає у побудові моделі, що дозволяє знаходити оптимальні процентні ставки в умовах інфляції, що узагальнює формулу Фішера.

Апробація результатів дослідження. Основні положення та результати виконаного наукового дослідження доповідалися на наступних конференціях: П’ята науково-практична конференція студентів “Проблеми і перспективи розвитку фінансово-кредитної та банківської систем України: погляд у майбутнє” (м. Суми, 2002); Всеукраїнська науково-практична конференція молодих вчених “Економіко-математичні методи прийняття управлінських рішень на сучасному етапі” (м. Дніпропетровськ, 2003); II Міжнародна наукова конференція “Математичний аналіз і економіка” (м. Суми, 2003); Всеукраїнська науково-практична конференція “Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України” (м. Суми, 2001, 2003, 2004).

Крім того, результати дослідження доповідалися автором на науково-практичних конференціях і семінарах професорсько-викладацького складу Української академії банківської справи.

Публікації. Результати досліджень знайшли відображення в 11 наукових працях, 9 з яких опубліковані у фахових виданнях, загальним обсягом 3,1 д.а.

Структура і зміст дисертації. Дисертаційна робота складається з вступу, двох розділів, висновків, списку використаних джерел, додатків. Повний обсяг дисертації – 228 сторінок, в т.ч. на 91 сторінці розміщено 62 рисунка, 21 таблиця, 7 додатків і список використаних джерел з 200 найменувань.

ОСНОВНИЙ ЗМІСТ ДИСЕРТАЦІЇ

У першому розділі дисертації “Теоретико-методологічні основи діяльності банківських формувань на ринку портфельного інвестування” проведено аналіз сучасного стану ринку портфельних інвестицій України; досліджено логіко-структурну послідовність та визначено зміст основних етапів формування банківського портфеля цінних паперів; обґрунтовано основні підходи до формування банківського портфеля цінних паперів залежно від стратегічних інвестиційних цілей та специфіки портфельного управління; конкретизовано методичні підходи до визначення ефективності управління портфельними інвестиціями та обґрунтовано доцільність використання еталонного показника для оцінки сукупного впливу ринкової доходності фондових інструментів, а також можливих змін портфеля цінних паперів за обсягами та структурою.

Проведений аналіз основних тенденцій і особливостей розвитку фондового ринку свідчить про те, що в умовах його сегментації обсяги операцій з окремими видами фінансових активів протягом останніх років є різними за умов недооціненості цінних паперів багатьох емітентів. У такій ситуації для прийняття ефективних рішень про здійснення операцій з цінними паперами необхідне вдосконалення концептуальних засад щодо портфельного інвестування.

Основною перевагою портфельного інвестування є можливість формування портфеля залежно від інвестиційних задач банківської установи. Розрізняють три основні типи портфеля цінних паперів залежно від цілей портфельного інвестування: прибутковий портфель, стабільний і збалансований (рис. 1).

Рис. 1. Класифікація портфелів цінних паперів залежно від особливостей інвестиційної політики та характеру діяльності інвесторів

Як свідчать результати проведеного аналізу, на практиці інвестори вимушені формувати портфелі залежно від виду та характеру своєї діяльності, які відповідають поставленим інвестиційним цілям, що впливає на структуру портфеля цінних паперів за видами фінансових активів, строками їх утримання, та обумовлює виділення ще одного виду портфеля – спеціалізованого.

На наш погляд, особливу актуальність має дослідження питань щодо відповідного інформаційного забезпечення операцій з цінними паперами. Як свідчать результати дослідження, значний блок проблем спрямований на вдосконалення методичних підходів до оцінки ефективності операцій по формуванню банківського портфеля на основі використання економіко-математичних методів, пов’язаних із застосуванням таких оптимізаційних задач, як: визначення головного критерію оптимізації в процедурі формування портфеля, вибір цільової функції, конкретизація параметрів обмежень та ін. Також певний рівень проблем виникає в процесі переходу від статистичних задач (формування портфеля) до динамічних (управління портфелем).

У роботі нами були визначені основні структурні складові стратегії портфельного інвестування у фондові інструменти, які охоплюють комплекс робіт, що виконується банком відповідно до початково-підготовчих, порівняльно-аналітичних і результативно-завершальних класифікаційних ознак (рис. 2).

Рис. 2. Логіко-структурна послідовність і зміст основних етапів
формування банківського портфеля цінних паперів

Виходячи з цього, нами запропонована процедура послідовності відбору цінних паперів в банківський портфель фінансових активів, досліджені способи оцінки прибутковості сформованого портфеля цінних паперів (рис. 3).

Рис. 3.. Послідовність формування оптимального портфеля
цінних паперів на українському фондовому ринку

У процесі портфельного інвестування доцільно застосовувати комплекс аналітичних заходів і процедур, спрямованих на: встановлення конкретного стандарту (еталона) результативності інвестування в цінні папери; проведення порівняльного аналізу прибутковості, що реально досягається інвестором, і ризику вкладень коштів у фондові інструменти з еталонним (стандартним) портфельним або індивідуальним інвестуванням; реалізацію економічних, фінансових, організаційних та інших регулюючих заходів щодо дотримання існуючого еталонного рівня або досягнення його на фондовому ринку в поточній або середньостроковій перспективі.

З урахуванням всього вищевикладеного нами запропоновано механізм оцінки ефективності управління портфелем з використанням еталонного показника (наприклад, індексу ПФТС).

Сукупну прибутковість портфеля цінних паперів пропонується розраховувати за формулою:

, (1)

де Rp – сукупна прибутковість портфеля цінних паперів (%);

Rjp – прибутковість j-го цінного папера в портфелі (%);

Wjp – питома вага j-го цінного папера в портфелі.

Для оцінки відносної ефективності управління портфелем цінних паперів необхідне зіставлення сукупної прибутковості портфеля і сукупної прибутковості еталонного показника, яка розраховується аналогічно:

, (2)

де Rb – сукупна прибутковість еталонного показника (%);

Rjb – прибутковість j-го цінного папера в еталонному показнику (%);

Wjb – питома вага j-го цінного папера в еталонному показнику.

Якщо відносна прибутковість більша нуля, то це свідчить про те, що досягнуто вищу прибутковість портфеля цінних паперів порівняно з середньоринковим значенням, якщо менше нуля, то – навпаки. У разі, якщо сукупна прибутковість портфеля цінних паперів є від’ємною величиною, а відносна прибутковість більша нуля, то управління портфелем цінних паперів буде більш ефективним порівняно з тим, що забезпечується при досягненні середньоринкових показників. Таким чином, застосування еталонного показника дозволяє більш коректно оцінити ефективність управління портфелем цінних паперів.

Сукупна прибутковість портфеля цінних паперів дорівнює сумі сукупної прибутковості еталонного показника (ринкової прибутковості) і відносної прибутковості. У свою чергу, відносна прибутковість залежить від зміни структури і складу портфеля. А оскільки сукупна прибутковість еталонного показника визначена, то відносна прибутковість безпосередньо залежить від змін структури і складу портфеля цінних паперів.

Для визначення впливу на відносну прибутковість портфеля цінних паперів такого чинника, як зміна його структури, пропонується використання в розрахунках поняття синтетичного портфеля. Зазначимо, що синтетичний портфель – це портфель, відмінний від еталонного показника тільки структурою, який одержують шляхом виключення з фактичного портфеля тих цінних паперів, що не входять до складу еталонного показника. Питома вага цінних паперів в синтетичному портфелі визначається виходячи з їх питомої ваги у фактичному портфелі.

Для розрахунку сукупної прибутковості синтетичного портфеля пропонується формула:

, (3)

де Rs – сукупна прибутковість синтетичного портфеля;

Rjb – прибутковість j-го цінного папера в еталонному показнику (%);

Wjp – питома вага j-го цінного папера у фактичному портфелі.

Знаючи сукупну прибутковість еталонного показника і синтетичного портфеля, пропонується розраховувати вплив на відносну прибутковість портфеля такого чинника, як зміна структури, за формулою:

,(4)

де RRs – прибутковість портфеля цінних паперів, забезпечена зміною його структури.

Оскільки сукупна прибутковість портфеля дорівнює сумі впливу сукупної прибутковості еталонного показника і двох даних чинників (зміни структури і складу портфеля), то, знаючи вплив одного чинника, для знаходження другого пропонується використовувати формулу:

, (5)

де RRc – прибутковість портфеля цінних паперів, забезпечена зміною його складу;

RR – відносна прибутковість портфеля цінних паперів.

Таким чином, використання еталонного показника забезпечує оцінку ефективності управління портфелем цінних паперів на якісно новому рівні, що, у свою чергу, підвищує ефективність діяльності інституційного інвестора.

У другому розділі дисертації “Мінімізація фінансових ризиків при формуванні портфеля цінних паперів” запропоновано використання нових методів сценарного логіко-ймовірнісного моделювання та оцінки ризику портфельного інвестування.

Проведений аналіз підходів Марковіца, Неймана-Моргенштерна, Ерроу, концепції Value-At-Risk показує, що сутнісні параметри ризику повинні включати наступні компоненти: подія – джерело ризику; дія (управління) економічного суб’єкта, невизначеність результатів якої породжується потенційною появою події – джерела ризику; часовий горизонт, на якому прогнозується поява події ризику; достовірність (можливість, ймовірність) реалізації події ризику.

Крім того, результати дії (результати управління) мають вартісну оцінку (в термінах корисності за Нейманом-Моргенштерном) залежно від реалізації тих або інших подій ризику на досліджуваному часовому горизонті. Дотримуючись підходу Ф. Найта і концепції Value-At-Risk, далі доцільно ввести розподіл економічної вартості ризику за очікуваними результатами за зручним для конкретної практичної задачі виміром ризикової вартості.

Понятійне середовище задач управління ризиками, що досліджується у другому розділі дисертації, включає два компоненти – модель об’єкта управління і модель зовнішнього по відношенню до нього середовища – джерела подій ризику.

Для опису об’єкта управління запропонована мережева модель потоків Cash Flow Net (CFN) ресурсів (фінансових, матеріальних та ін.), керованих у часі за допомогою двох класів спеціального виду операцій – так званих платіжних зобов’язань. В рамках абстракції CFN моделюється використання певних комбінацій фінансових складових за допомогою фінансового інжинірингу – опціонів, інвестиційних портфелів, портфелів активів і зобов’язань та ін.

Джерела ризику моделюються за допомогою дискретної подієвої моделі з кінцевим числом подій і правил породження послідовностей подій – так званих сценаріїв.

Для кожного фінансового інструмента існує фінансовий ринок, на якому можна розмістити наявну кількість даного фінансового інструмента або взяти у позику необхідну кількість. Тип ринку позначається буквеним префіксом (наприклад, ринок акцій позначатиметься як S – від англ. stock). Різновид ресурсу на даному ринку позначатиметься індексом i. Одиниця інструмента i-го вигляду на відповідному цьому ресурсу ринку S в кожен момент часу t має ціну . Вартість Vt одиниць ресурсу у момент t складає:

Vt = . (6)

Операції розміщення і залучення конкретного виду ресурсу на ринку породжують потік виплат від економічного суб’єкта і до нього.

Моделлю потоку виплат по цих операціях є платіжне зобов’язання; якщо позначити через Vt вартість ресурсу в економічного суб’єкта у момент часу t, то платіжне зобов’язання – це послідовність {Vtt = 0,1,...,Т витрат (Vt <0) і надходжень (Vt>0) ресурсу (у вартісному виразі), впорядкована в часі.

Ми відображаємо платіжне зобов’язання у вигляді часового графіка надходжень і виплат ресурсів.

Якщо у економічного суб’єкта до моменту часу t0 ресурс відсутній (Vt = 0, t< t0), потім у момент часу t0 ресурс в обсязі V0 (V0t = V0) і кількості одиниць був одержаний суб’єктом на умовах позики, тобто під зобов’язання повернути цей ресурс у момент t> t0 в обсязі V1 (V1t = V1) і кількості одиниць (рис. 4), то таке платіжне зобов’язання називається короткою позицією по даному ресурсу.

Якщо у економічного суб’єкта до деякого моменту часу t0 був ресурс в обсязі V0 (Vt = V0, t< t0), у момент часу t0 цей ресурс в обсязі V0 (V0t = V0) і в кількості одиниць був розміщений суб’єктом на ринку з метою одержання (шляхом продажу одиниць ресурсу на ринку або від іншого суб’єкта, з яким проводиться ця операція) цього ресурсу у момент часу t> t0 в обсязі V1 (V1t = V1) і кількості одиниць, то таке платіжне зобов’язання називається довгою позицією по ресурсу.

Ці операції складають вичерпний набір операцій над будь-якими видами ресурсів на фінансових ринках. Будь-яка операція (наприклад, показана на рис. ) може бути представлена як комбінація довгої і короткої позиції.

Рис. 4. Платіжне зобов’язання з утворенням короткої позиції

Наявний залишок ресурсу у вартісному виразі до моменту часу t з урахуванням вилучень і надходжень ресурсу до моменту часу t згідно з платіжним зобов’язанням {Vtt=t0,...,t,...,tn називається чистим грошовим доходом (cash):

cash(t)= . (7)

Чистий грошовий дохід для платіжного зобов’язання з утворенням короткої позиції зображений на рис. 5.

З формальної точки зору, грошовий потік є інтегралом платіжного зобов’язання за часом і моделлю акумулятора ресурсів. Безперервний грошовий потік (наприклад, для позиції по банківському рахунку з безперервним нарахуванням відсотків Bt = ) визначається як:

cash(t)=. (8)

Рис. 5. Чистий грошовий дохід Cash Flow Net (t)
для платіжного зобов’язання з утворенням короткої позиції

Грошові потоки відповідно до логіки операцій обміну потоками вартостей в конкретній задачі об’єднуються в потокову мережу Cash Flow Net, якщо С = } – грошові потоки та виділена підмножина безлічі їх пар () CFNСС називається мережею ресурсних потоків. При цьому над будь-якою парою грошових потоків з CFN може бути визначений шляхом звичайної операції інтеграції грошовий потік другого рівня для всіх :

(9)

за умов ()CFN.

Об’єднання пар грошових потоків другого рівня дасть мережу другого рівня CFN2. Отже, можна побудувати ієрархію грошових потоків і відповідних ресурсних мереж, що використовуються у процесі портфельного інвестування.

Одним із основних механізмів управління ризиками є хеджування. Під хеджуванням розуміють динамічну стратегію управління об’єктом (стратегію хеджу), що забезпечує із заданим ступенем точності кількісну оцінку можливості попадання об’єкта управління в ризикову ситуацію і обмежує у разі реалізації ризику розміри потенційних втрат до заданого рівня (або до повного усунення втрат з ймовірністю 1 – це так званий досконалий хедж).

В дисертації нами розглянуті приклади застосування теорії хеджування в процедурах управління ринковим ризиком, зокрема, метод диверсифікації хеджу на основі використання трансфертних опціонів. Насамперед, слід зазначити, що ринковими називають ризики, в результаті впливу яких ціни фінансових інструментів змінюються в несприятливу для відкритої економічним суб’єктом позиції сторону. Так, наприклад, для довгої позиції по базовому фінансовому інструменту (такому, як акції, облігації, валюта та ін.) ризиками є події, що призводять до падіння ринкових цін цього інструмента, для короткої позиції – відповідно, події, що призводять до зростання цін.

Ймовірність того або іншого сценарію розвитку подій в зовнішньому середовищі різна в кожен момент часу, тому різні і оцінки можливості її попадання в область ризиків. Ризик-менеджмент в кожен момент часу обумовлює формування відповідного набору сценаріїв зовнішньої кон’юнктури з високою ймовірністю реалізації, відповідно до яких визначається ймовірність несприятливої ситуації в процесі реалізації банківською установою стратегії портфельного інвестування, здійснюється розрахунок обсягу резервного капіталу (Capital-At-Risk) для уникнення кризи ліквідності.

З огляду на вищезазначене актуальною є задача перерозподілу ризиків і доходів в процесі застосування методу диверсифікації хеджу, що стимулює як вдосконалення заходів щодо ризик-менеджменту, так і вдосконалення функцій та повноважень структурних підрозділів банківської установи для більш ефективного управління портфельними ризиками на основі розробки та реалізації концепції Capital-At-Risk. Одним із ефективних заходів перерозподілу ризиків є використання трансфертних опціонів.

Припустимо, що клієнт укладає з банком угоду РЕПО на високоліквідну акцію в обсязі F0 (USD) на термін T за ставкою РЕПО r. Виплата на момент Т на адресу банку згідно з угодою РЕПО становитиме:

F= F0(l+r). (10)

Ринкове котирування об’єкта РЕПО в українських гривнях на момент здійснення операції становить S0 (UАG). Банк в своєму управлінському обліку розглядає об’єкт РЕПО як актив, номінований в українських гривнях з обліковою вартістю V0=NS0. Обмінний курс на момент здійснення операції – С0 (USD/UАG). У разі РЕПО банк може активно управляти об’єктом РЕПО (наприклад, здійснювати арбітражні операції з купівлі (продажу) об’єкта РЕПО на відкритому ринку).

Схема фінансових потоків по даному складному фінансовому інструменту наведена на рис. 6.

Рис. 6. Схема взаємодії структурних підрозділів у процесі здійснення
операцій з використанням фінансового інструмента “кредит із заставою”

У разі застосування цієї схеми потрібно ідентифікувати і розподілити різновиди фінансових ризиків, що приймаються банком за даною операцією з клієнтом, між підрозділами банку, що спеціалізуються на одержанні доходів від прийняття на себе відповідних видів ризиків; розрахувати хеджі “непрофільних” ризиків для кожного із залучених в операцію підрозділів банку; реалізувати в режимі реального часу протягом періоду утримання фінансового активу [0,Т] перелік операцій з реалізації активних стратегій хеджу в кожному підрозділі.

У нашому випадку враховуються наступні види ризиків:

1) кредитний ризик. Несприятлива подія – дефолт клієнта договору РЕПО. Підрозділ, для якого цей ризик профільний – кредитний відділ;

2) валютний ризик. Несприятлива подія – за умови дефолту клієнта і продажу об’єкта РЕПО зростання обмінного курсу СT USD/UAG призводить до падіння доларової вартості об’єкта РЕПО VT(USD)=NST / СT, що не покриває суми F (USD) неповернення по РЕПО. Підрозділ, для якого цей ризик профільний – валютний відділ;

3) ринковий ризик. Несприятлива подія – за умови дефолту клієнта і продажу об’єкта РЕПО падіння ринкової вартості об’єкта РЕПО VT (UAG). Підрозділ, для якого цей ризик профільний – відділ цінних паперів.

Перерозподіл ризиків між підрозділами банку проводиться за наступною схемою:

1) для кредитного відділу існує ризикова ситуація, коли за умови дефолту клієнта зростання курсу долара понизить доларову вартість об’єкта РЕПО, і, тим самим, VT(USD) не покриє зобов’язань F1 по залученому ресурсу перед валютним відділом. Кредитний відділ займає коротку позицію по долару, маючи актив у гривнях в РЕПО. Фіксація курсу на момент T є хеджуванням кредитним відділом свого валютного ризику. Кредитний відділ передає цей вид ризику валютному відділу за допомогою купівлі активу типу європейський “колл” на долар із страйком С* в обсязі F1; при цьому виплачується премія PUSD. Якщо курс росте, то кредитний відділ у разі дефолту продає заставні акції і купує на гривні долари шляхом виконання угоди типу “колл”;

2) для кредитного відділу існує ризикова ситуація, коли за умови дефолту клієнта падіння заставних акцій понизить вартість об’єкта РЕПО, і, тим самим, VT не покриє зобов’язань F1 по залученому ресурсу перед валютним відділом. Кредитний відділ займає довгу позицію по акціях в РЕПО. Фіксація котирування на момент Т є хеджуванням кредитним відділом свого ринкового ризику.

Кредитний відділ передає цей вид ризику відділу цінних паперів за допомогою купівлі активу типу європейський “пут” на заставні акції із страйком S* = F1C*/N; при цьому кредитним відділом виплачується премія РS. Якщо акції падають, то кредитний відділ у разі дефолту продає заставні акції за ціною страйк, купує на виручені гривні долари шляхом виконання угоди типу “колл”.

Відмітимо, що у разі операції РЕПО відділ цінних паперів одержує від кредитного відділу N заставних акцій в управління; тим самим відділ цінних паперів одержує закритий “пут”: у нього коротка позиція за операцією “пут” і довга – за базовим активом.

Особливістю запропонованого підходу є прозоре виділення компонента ризику і дійсне управління ризиками шляхом хеджування і перерозподілу видів ризиків банківською установою, моделювання сценаріїв загальноекономічної кон’юнктури та оцінка взаємозв’язків між індикаторами цих сценаріїв (фондовими індексами, валютними курсами, процентними ставками) і вартістю бізнесу конкретного контрагента з конкретного сектора економіки. Ефекти диверсифікації в стратегіях хеджу можуть зменшити вартість фінансування для позичальників з одного боку, і кредитні ризики банку – з іншого.

В дисертаційній роботі обґрунтовано підходи до вибору стратегії управління портфелем цінних паперів з урахуванням міри ризику, визначеної на основі застосування критерію очікуваної термінальної ефективності та критерію найбільш швидкого геометричного приросту капіталу. Так, в процесі дослідження ми дійшли висновку, що на практиці найбільш поширеними є багатоперіодні (динамічні) стратегії управління портфелем. Крім того, критерій ризику як дисперсії доходу виявляється неадекватним уявленню портфельних керівників про ризик; набагато істотніше для них і їх клієнтів є критерій максимальних фінансових втрат, які можливі за період управління портфелем. Портфельний керівник специфікує алгоритм купівлі (продажу) фінансових інструментів, за яким здійснюється реструктуризація портфеля в кожен період часу. Одним із можливих підходів є управління інвестиційним портфелем з урахуванням міри ризику, визначеної на основі застосування критерію очікуваної термінальної ефективності. Для цього здійснено моделювання задачі управління інвестиційним портфелем економічного суб’єкта на інтервалі [t0, t0+Т] з початковим власним капіталом V0. Приріст капіталу (Vt) в результаті зміни вартості інвестиційного портфеля Xt визначається як:

Vt =Xt =X0 + = X0 + . (11)

Функцією втрат за портфелем за період [0,Т] називається функція

DD(t,x)= {V} – Vt. (12)

Тим самим функція втрат DDt дорівнює максимальній досягнутій до моменту t величині падіння вартості інвестиційного портфеля після того, як у минулому ця вартість досягла найбільшого значення.

Інший підхід передбачає управління портфелем на основі оптимального динамічного розміщення ресурсів для торгової стратегії, визначеної за критерієм геометричної швидкості приросту капіталу. Для цього запропоновано проблему оптимального розміщення ресурсів в ймовірних середовищах з геометричним зростанням. Типовим прикладом такої ситуації є інвестиційна діяльність на ринку цінних паперів за умов, коли накопичені доходи разом з основним капіталом трейдера (економічного суб’єкта, що активно працює на ринках цінних паперів) багаторазово реінвестуються, демонструючи експоненціальні зростання або скорочення (“ефект складних відсотків”, “відсотки на відсотки”). Отримані результати є підставою для твердження, що основною задачею при цьому є отримання максимального приросту капіталу в результаті N реінвестицій за умов: 1) ймовірність розорення асимптотично близька до 0; 2) обмежені розмір і ймовірність максимальної втрати капіталу на “шляху” від першої до N-ї операції; 3) капітал трейдера досягає величини, не меншої заданої, за фіксоване або менше число операцій.

ВИСНОВКИ

У дисертації наведено теоретичне узагальнення і нове вирішення наукової задачі, що виявляється в обґрунтуванні теоретичних та методичних засад діяльності банківських формувань на ринку портфельного інвестування, дослідженні фінансового механізму управління портфельними ризиками банків України.

За результатами дисертаційного дослідження зроблені наступні висновки:

1. Основною перевагою портфельного інвестування є можливість вибору портфеля для вирішення специфічних інвестиційних задач. В процесі портфельного інвестування коштів у фондові інструменти повинен постійно застосовуватися комплекс аналітичних заходів і процедур, направлених на: встановлення конкретного стандарту, еталона результативності інвестування в цінні папери; проведення порівняльного аналізу прибутковості, що реально досягається інвестором, і ризику вкладень коштів у фондові інструменти з еталонним (стандартним) портфельним або індивідуальним інвестуванням; реалізацію економічних, фінансових, організаційних та інших регулюючих заходів по збереженню існуючого еталонного рівня або досягнення його на фондовому ринку в поточній або середньостроковій перспективі.

2. На підставі основних складових стратегії портфельного інвестування у фондові інструменти, які включають комплексні роботи, виконувані банком відповідно до початково-підготовчих, порівняльно-аналітичних і результативно-завершальних класифікаційних ознак, повинна проводитися процедура послідовності відбору цінних паперів в банківський портфель фінансових активів. Для цього доцільно запровадження системи показників, в т.ч. еталонного показника (наприклад, індексу ПФТС), що сприяє вдосконаленню діяльності інституційного інвестора.

3. Важливе місце при формуванні стратегії розвитку банківських установ займають проблеми управління ризиком, що обумовлює розробку нових методів сценарного логіко-ймовірнісного моделювання і оцінки ризику у фінансових і організаційних системах; пропозиції щодо нової формалізації для опису області широкого спектра задач управління фінансовими ризиками; обґрунтування підходів до вибору стратегії управління інвестиційним портфелем з урахуванням міри ризику.

4. Практика ризик-менеджменту і аналіз емпіричних даних українського ринку портфельного інвестування свідчать про те, що ніяка із загальноприйнятих на сьогоднішній день методологій управління ринковим ризиком не може вважатися оптимальною. Для побудови адекватної зростаючої волатильності фінансових ринків системи моніторингу ризиків необхідно застосовувати комплексний підхід. Процес моніторингу ринкових ризиків не повинен бути відокремлений від ухвалення рішень і управління позиціями на відкритих фінансових ринках.

5. Для ефективного перерозподілу портфельних ризиків при здійсненні операцій з купівлі (продажу) фінансових активів, що використовуються банком у процесі проведення операцій РЕПО на відкритому ринку, доцільно використовувати трансфертні опціони.

6. Неефективність українського ринку портфельних інвестицій і вплив на нього зовнішніх подій обумовлюють можливість хеджування платіжних зобов’язань типу опціонів на дискретних ринках і розробку методів ідентифікації подій, що впливають на ринок, шляхом аналізу: а) статистичних даних; б) експертних оцінок.

СПИСОК ОПУБЛІКОВАНИХ ПРАЦЬ

Статті у фахових виданнях

1. Мищенко В.И., Малютин К.Г., Малютин А.К. О моделировании процентных ставок в условиях инфляции // Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України: Зб. наук. пр. – Суми: ВВП “Мрія-1” ЛТД: Ініціатива, 2000. – Т. . – С. , 0,6 д.а. (з яких особисто автору належить 0,4 д.а.)

2. Малютин А.К. Хеджирование рисков с использованием фьючерсных и опционных контрактов // Вісник Української академії банківської справи. – 2000. – № 2(9). – С. 70-73, 0,45 д.а.

3. Малютин А.К. Инвестиционные риски и инфраструктура фондового рынка // Віс-ник Української академії банківської справи. – 2001. – № 2(11). – С. 64-67, 0,4 д.а.

4. Малютин А.К. Организация деятельности инвестирования средств на фондовом рынке // Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України: Зб. наук. пр. – Суми: ВВП “Мрія-1” ЛТД, 2002. – Т. 5. – С. 244-250, 0,4 д.а.

5. Малютин А.К. Соотношение между оптимальными учетными ставками и объе-мами кредитов // Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України: Зб. наук. пр. – Суми: ВВП “Мрія-1” ЛТД, 2002. – Т. . – С. 171-174, 0,1 д.а.

6. Малютин А.К. Использование валютных опционов для управления финансовыми рисками // Вісник Української академії банківської справи. – 2002. – № (13). – С. 21-25, 0,5 д.а.

7. Малютін О.К. Стратегія управління ризиками в банківській діяльності // Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України: Зб. наук. пр. – Суми: ВВП “Мрія-1” ЛТД, УАБС, 2003. – Т. 8. – С. 263-269, 0,3 д.а.

8. Малютин А.К. Моделирование кредитного портфеля банка // Матеріали Всеукраїнської науково-практичної конференції молодих вчених “Економіко-математичні методи прийняття управлінських рішень на сучасному етапі” (Наука і освіта). – Дніпропетровськ: Вид-во Дніпропетровського національного університету, 2003. – С. 150-151, 0,05 д.а.

9. Малютин А.К. Моделирование валютного риска в коммерческом банке // Проблеми і перспективи розвитку банківської системи України: Зб. наук. пр. – Суми: ВВП “Мрія-1” ЛТД, УАБС, 2004. – Т. 10. – С. 234-236, 0,1 д.а.

Тези доповідей

10. Малютин А.К. Управление кредитным портфелем банка // Економіка: проблеми теорії та практики: Зб. наук. праць. Вип. 177. – Т. 1. – Дніпропетровськ: Вид-во Дніпропетровського національного університету, 2003. – С. , 0,19 д.а.

11. Malyutin A.K. The option as the convenient of management of financial risks// Thesis’s of Second International Conference on Mathematical Analysis and Economics. – Sumy-Kharkiv-Kiev, 2003. – P. 33, 0,01 д.а.

АНОТАЦІЯ

Малютін О.К. Управління портфельними інвестиціями в банках України. – Рукопис.

Дисертація на здобуття наукового ступеня кандидата економічних наук за спеціальністю 08.04.01 – фінанси, грошовий обіг і кредит. – Харківський національний університет ім. В.Н. Каразіна, Харків, 2005.

У роботі проаналізовано діяльність банківських формувань щодо операцій з цінними паперами, досліджено сутність та особливості формування банком основних видів портфелів цінних паперів залежно від стратегічних інвестиційних цілей та специфіки портфельного управління; запропоновано використання еталонного показника для оцінки сукупного впливу ринкової доходності фондових інструментів, а також можливих змін портфеля цінних паперів за обсягами та структурою.

Розроблено методи управління фінансовим ризиком; обґрунтовано нові методичні підходи до здійснення динамічного хеджування для платіжних вимог в умовах ринку дискретного типу. Для перерозподілу ризику в умовах неповного ринку пропонується використання трансфертних опціонів.

Побудована статистична процедура ідентифікації моделі зовнішнього по відношенню до ринку середовища за тимчасовими рядами ринкових даних з подіями-переломами тенденцій. Наведено приклад практичного застосування даної процедури для вирішення задачі ідентифікації макроекономічних подій, що впливають на український ринок акцій.

Ключові слова: портфельні інвестиції, портфельний ризик, хеджування, управління портфельним ризиком, банківський портфель цінних паперів, портфельний менеджмент, трансфертні опціони, деривативи, інвестиційні ресурси.

АННОТАЦИЯ

Малютин А.К. Управление портфельными инвестициями в банках
Украины.